quarta-feira, 3 de dezembro de 2014

Guia para entender o que está sendo votado no Congresso

Hoje na CBN escutei um deputado da base governista dizendo que o Congresso está decidindo se deve dar continuidade à política de Dilma ou se deve adotar o que ele chamou de proposta derrotada nas urnas. Não foi a primeira vez que ouvi este tipo de argumento, trata-se de mais uma falácia para encobrir o que realmente está em questão: uma carta branca para o governo gastar o que quiser e como quiser. Para que fique claro o que está em disputa é válido relembrar cada passo que levou a situação atual.

A lei brasileira determina que o governo aprove no Congresso o orçamento para cada ano, o ideal era que orçamento fosse aprovado no ano anterior, mas nem sempre isto ocorre. Duas leis são essenciais para o orçamento: a Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) e a Lei Orçamentária Anual (LOA). Grosso modo a LDO determina as diretrizes para o orçamento e a LOA é o orçamento propriamente dito. Nas diretrizes da LDO consta, entre outras coisas, quanto deve ser o superávit primário do governo, um conceito para lá de confuso (tratei do assunto aqui). Há muitos e muitos anos em uma galáxia muito distante o superávit primário foi pensado como a diferença entre tudo que o governo arrecada e os gastos não financeiros do governo, ou seja, o saldo do governo excluindo o pagamento de juros. Atualmente, além dos juros, outras coisas são descontadas do resultado primário, fazendo com que um conceito que era de utilidade duvidosa se torne quase completamente inútil, o quase é por conta da LDO. Como a LDO estabelece o valor do superávit primário ele acaba sendo uma espécie de controle da sociedade sobre o governo, na prática é o única forma que a sociedade tem de impedir que o governo faste o que der na telha.

Quem estabeleceu o superávit primário? Quem determinou o quanto o governo podia gastar em 2014? Pelo que afirmou o deputado que falava na CBN e outros tantos que estão falando por aí parece que foi obra da oposição. Não foi. Quem determina o quanto pode gastar é o próprio governo, para ficar bem claro:

  • O governo que foi reeleito encaminhou ao Congresso uma lei dizendo o quanto seria o superávit primário de 2014.
  • Durante a campanha a presidente se negou a reconhecer a existência de um problema fiscal, várias vezes afirmou que estava tudo sobre controle e ainda acusou a oposição de inventar um problema fiscal para justificar cortes de gastos.
  • Parte da população, creio que acreditando na presidente, escolheu votar no governo que assumiu um compromisso legal de obter um determinado resultado fiscal e garantiu que estava tudo sob controle.
  • Terminadas as eleições o governo reconhece a existência de um problema fiscal, na prática confessa que mentiu durante a campanha, e avisa que não vai conseguir obter o resultado que ele mesmo determinou.
  • Diante da resistência da oposição alguns deputados da base governista esquecem que foi o governo que propôs a política que está sendo abandonada e que provavelmente eles mesmos votaram pela aprovação da política que agora afirmam ser da oposição.
Se alguém duvida do que dizendo basta olhar a LDO (Lei n. 12.919 de 24 de dezembro 2013, link aqui), se não quiser ver a Lei pelo leia o artigo abaixo para ver como o resultado é determinado pela lei que foi proposta pelo governo e aprovada pelo Congresso:

"Art. 2o. A elaboração e a aprovação do Projeto de Lei Orçamentária de 2014, bem como a execução da respectiva Lei, deverão ser compatíveis com a obtenção da meta de superávit primário de R$ 116.072.000.000,00 (cento e dezesseis bilhões e setenta e dois milhões de reais) para os Orçamentos Fiscal e da Seguridade Social e R$ 0,00 (zero real) para o Programa de Dispêndios Globais, conforme demonstrado no Anexo de Metas Fiscais constante do Anexo IV, de forma a buscar obter um resultado para o setor público consolidado não financeiro de R$ 167.360.000.000,00 (cento e sessenta e sete bilhões e trezentos e sessenta milhões de reais)."
No artigo seguinte a própria LDO permite que o governo reduza gastos com o PAC:

"Art. 3o.  A meta de superávit a que se refere o art. 2o  pode ser reduzida em até R$ 67.000.000.000,00 (sessenta e sete bilhões de reais), relativos ao Programa de Aceleração do Crescimento - PAC, cujas programações serão identificadas no Projeto e na Lei Orçamentária de 2014 com identificador de Resultado Primário previsto na alínea “c” do inciso II do § 4o do art. 7o  desta Lei, e a desonerações de tributos."
Fica claro que o superávit de R$ 167,4 bilhões e o limite de R$ 67 bilhões de abatimento das obras do PAC são política dos governo Dilma aprovadas pelo Congresso. É exatamente isto que o governo quer mudar. O Projeto de Lei n.36 de 2014 (link aqui), foco das discussões no Congresso, propõe alterar o artigo terceiro da Lei n. 12.219 que passaria a ter seguinte redação:

"Art. 3o. A meta de superávit a que se refere o art. 2º poderá ser reduzida no montante das desonerações de tributos e dos gastos relativos ao Programa de Aceleração do Crescimento - PAC, cujas programações serão identificadas no Projeto e na Lei Orçamentária de 2014 com identificador de Resultado Primário previsto na alínea “c” do inciso II do § 4º do art. 7º desta Lei." 
Perceberam o truque? O governo quer tirar os limites que ele mesmo propôs, em outras palavras, o governo está pedindo um cheque em branco. Se alguém quer defender o cheque em branco para o governo que defenda, mas acusar os que cobram que o governo cumpra a própria política, a política que venceu nas urnas, de golpistas e maus perdedores é falta de compromisso com a verdade. A cobrança sobre o governo é ainda mais justificada pelas várias afirmações da presidente garantindo que não existia um problema fiscal.

Por que o governo propôs um resultado que não alcançou? Qual o interesse de governo de se expor a tal constrangimento? A pergunta é justa e reveladora dos métodos do governo. A versão oficial é que a crise econômica internacional fez o Brasil crescer menos que o esperado e reduziu as receitas do governo, por conta disso ficou impossível cumprir a meta. Muito já foi discutido sobre os efeitos da crise no Brasil, não vou seguir mais uma vez este caminho, prefiro colocar uma questão mais prática. Quanto o governo achava que a economia ia crescer em 2014? A resposta está na apresentação do Projeto de Lei Orçamentária Anual (PLOA), o segundo slide responde a pergunta (link aqui). Você não leu errado nem eu coloquei um link falso, repare que o domínio é do Ministério de Planejamento. O governo brasileiro apostou que a economia cresceria 4% em 2014! Na mesma época que o PLOA foi apresentado o mercado apostava em 2,3% de crescimento, o crescimento de fato deve ficar abaixo de 0,5%.

O governo apostou as finanças do país em uma estimativa que trazia um otimismo patético, acusou o mercado, que como hoje sabemos estava sendo otimista, de pessimista e acusou os que projetavam menos que a média do mercado (entres os quais este blogueiro) de sabotadores. A verdade é que, na melhor das hipóteses, o imbróglio atual decorre do misto de incompetência e otimismo quase idiota do próprio governo. Tivesse o governo aceito a realidade, tivesse optado por abandonar o discurso delirante talvez as metas fiscais fossem mais realistas. Neste caso, quem sabe, poderíamos ter tido uma saudável discussão sobre política econômica, da forma como feito não existe debate econômico. Existe um governo irresponsável, que criou metas a partir de projeções absurdas que não conseguiu cumprir as próprias metas e agora é obrigado a apelar para acusações despropositadas como forma de esconder os próprios erros.




terça-feira, 2 de dezembro de 2014

Decreto da Vergonha

O imbróglio envolvendo o PLN n.36 de 2014 passou de todos os limites. Hoje manifestantes foram expulsos do Congresso, entre eles meu amigo, co-autor e parceiro de várias jornadas Adolfo Sachsida. Se isto não é suficiente para preocupar o leitor veja o Decreto n.8367/2014 (link aqui). Quando forem contar a história do governo petista o decreto em questão deverá simbolizar a retirada definitiva da máscara de respeito à democracia. Não há dúvidas, não há entrelinhas, não há disfarces, está tudo claro e cristalino: o decreto oferece benesses no artigo primeiro e condiciona as benesses a aprovação do PLN n.36 no artigo quarto. A chantagem e a intimidação foram institucionalizadas.

sexta-feira, 28 de novembro de 2014

Investimento vai para o Planejamento: Jogada de Mestre ou mais um passo em direção ao abismo?

Como sempre o diabo está no detalhe. No meio de toda a euforia com o anúncio de Joaquim Levy para o Ministério da Fazenda uma notícia passou quase desapercebida, faz sentido, a notícia trata de um detalhe relativo a organização das funções de cada ministério. Ontem um amigo me chamou atenção para o detalhe e hoje consegui a notícia, está no Estadão: "Planejamemto é reforçado para ajudar aceleração do PIB" (link aqui). Como assim? A tônica da vinda de Joaquim Levy para o governo não é a necessidade de ajustes duros no próximo ano? Ainda assim o Ministério do Planejamento vai ajudar a aceleração do PIB com gastos em investimento? Como fechar esta conta?
Quando trabalhei no IPEA, 1998 a 2002, tive a sorte de ter Raul Veloso como consultor da coordenação em que trabalhava, a antiga Coordenação Geral de Finanças Públicas liderada pelo grande Francisco Pereira, naquela época Raul Veloso já nos mostrava que qualquer ajuste fiscal necessariamente passa por cortes em investimento. Hoje estou na UnB e não tenho mais o privilégio das conversas com Raul Veloso, mas posso acompanhar o Blog do Mansueto Almeida (link aqui). Como leitor regular do Mansueto e interlocutor eventual dele continuo bem informado sobre as finanças públicas no Brasil, desta forma sei que se no passado qualquer ajuste fiscal teria de passar por cortes no investimento hoje qualquer ajuste fiscal não só passaria pelo investimento como ficaria quase todo por lá. Em outras palavras: a única maneira de fazer ajuste fiscal é pelo investimento. A lei brasileira proíbe cortar salários e demitir servidores públicos e a realidade política não permite cortes em programas sociais, os gastos de custeio chamam atenção da imprensa, mas, como diria Ciro Gomes, não dão bilhão, sobra o investimento, seja o investimento do próprio governo seja o "investimento induzido" (as justificativas para as aspas estão aqui e aqui) pelos bancos públicos.
É exatamente aí que está a moradia do diabo. Se o governo pretende fortalecer o Ministério do Palnejamento para estimular crescimento via investimento, estratégia que vem dando errado nos últimos quatro anos, então o governo não pretende fazer cortes no investimento, ou seja, não pretende fazer ajuste fiscal. Ao colocar o investimento sobre controle do Planejamemto e lá colocar um economista desenvolvimentista próximo à presidente o governo coloca uma barreira a atuação de Joaquim Levy. Com poder reduzido para cortar investimento sobrará à Fazenda fazer o ajuste fiscal via aumento de impostos, com a ressalva que Joaquim Levy é mais competente e mais experiente do que esse blogueiro e pode ver o que não consigo, eu acredito que não há mais espaço para ajuste fiscal via impostos. A tática usada e abusada por FHC e que virou padrão no Brasil pós-estabilização já deu o que tinha de dar. A economia estagnada não agüenta mais um ciclo de elevação de impostos.
Se o governo não quer fazer ajuste fiscal então por que chamar Joaquim Levy? A tática não é nova, o caso clássico ocorreu no governo Figueiredo com Simonsen na Fazenda e Delfim no Planejamento, os dois entraram em conflito Figueiredo escolheu Delfim e deu no que deu. Outro experimento do tipo ocorreu no governo FHC com Malan na Fazenda e Serra no Planejamento, FHC fortaleceu Malan e Serra acabou trocando de ministério. Quem Dilma vai escolher em um quase inevitável conflito entre Joaquim Levy e Nelson Barbosa? Qual será a reação do preterido? Não imagino a resposta para a segunda pergunta, para a primeira creio que Dilma repetirá Fugueiredo e escolherá o Planejamento. Se for o caso, não descarto a hipótese que o governo Dilma repita o governo Figueiredo e aprofunde a estagflação que estamos vivendo. 

Falando em Delfim... vejo o dedo dele na jogada de Dilma. O diagnóstico de Delfim para economia brasileira é que nosso problema é a falta de confiança causada pela dificuldade de comunicação entre governo e mercado, outros economistas de destaque defendem ou defenderam a tese. A vinda de Levy em uma só tacada ajudaria a resolver o problema de confiança e comunicação com o mercado resolvendo assim o que seria nosso grande problema. Se Delfim estiver certo o anúncio de Levy para a Fazenda e o simultâneo aumento de poderes do Planejamento com Nelson Barbosa foi uma jogada de mestre. Os que me acompanham sabem que discordo deste diagnóstico, vejo a falta de confiança não como uma causa mas como um sintoma de nossos problemas. Se eu estiver certo a vinda de Levy só ajudará a resolver algo se ele tiver poder para fazer os ajustes necessários, do contrário poderá gerar frustações e consequentemente mais perda de confiança. O que vai de fato acontecer só saberemos com o tempo, quem viver verá.

quarta-feira, 26 de novembro de 2014

Ainda sobre comparar Brasil e Chile ou Os Rapazes Latinos agora preferem blues e se sentem em casa no Danúbio Azul

Houve um tempo em que desenvolvimentistas acreditavam que os países da América Latina podiam ser comparados. Acreditavam tanto nisto que aplaudiram, apoiaram e participaram da criação e das atividades da Comissão Econômica para América Latina e Caribe (CEPAL). Na época a ideia era que os países da América Latina faziam parte do que eles chamavam de periferia do capitalismo, de forma que estavam condenados a produzir matérias primas para abastecer os grandes centros econômico e, na condição de produtores de matérias primas, não compartilhariam dos benefícios do progresso técnico trazido pelo capitalismo. A proposta dos economistas que se aglutinaram na CEPAL era que os governos dos diversos países do continente deviam atuar ativamente criando políticas de industrialização. Só assim a América Latina poderia compartilhar dos frutos do progresso. De certa forma a CEPAL com seu diagnóstico e sua prescrição criaram o que hoje chamamos de desenvolvimentismo.

A convicção de que os países da América Latina estavam no mesmo barco fica clara no seguinte trecho de Raúl Prebisch:

“Ainda que esses países tenham tantos problemas de caráter semelhante, não foi possível nem mesmo realiza ruma abordagem comum para seu exame e sua elucidação. Não é de estranhar, então, que frequentemente prevaleça nos estudos que se publicam sobre a economia da América Latina o critério ou a experiência particular dos grandes centros da economia mundial.” (Manifesto Latino Americano e Outros Ensaios, organizado por Adolfo Gurrieri)

A passagem não podia ser mais clara, segundo Raúl Prebisch os países da América Latina não apenas compartilhavam problemas de caráter semelhante como a experiência dos grandes centros da economia mundial. Claro que alguém pode argumentar que quando Prebisch escreveu o Manifesto Latino Americano isto era verdade, mas que hoje não é mais. Pode ser, mas não deixa de ser estranho que os que defendem o desenvolvimentismo acreditem que as premissas do desenvolvimentismo não sejam mais válidas. Seria o caso de se perguntar a razão de defender as prescrições quando se afirma que as premissas perderam a validade.

Ocorre que os desenvolvimentistas que estão no nosso governo decidiram que o Brasil não mais pode ser comparado com a América Latina. Afirmam que atualmente o Brasil pertence ao grupo das grandes economias e é com elas que o Brasil deve ser comparado (fiz um exercício do tipo aqui, o resultado não foi bom para o Brasil). Curiosamente quando defendem política industrial e proteção à indústria esquecem que agora somos ricos e nos tratam como uma economia que ainda precisa se industrializar. Alguns mais empolgados chegam a dizer que os países ricos só pararam de proteger a indústria local quando esta já estava desenvolvida e que devíamos fazer o mesmo. Que usem dois argumentos contraditórios, algumas vezes no mesmo texto, não parece ser motivo de preocupação. Somos europeus ou latino-americanos quando convém.

Pois bem, melhor do que fazer reflexões a respeito de qual nosso grupo de comparação é definir quais critérios permitem a comparação de países e checar se por tais critérios estamos mais próximos de nossos vizinhos ou das nações ricas. O argumento mais comum para dizer que não mais podíamos comparar o Brasil com os países da América Latina, especialmente com o Chile, era que o Brasil é uma economia industrializada (de novo a conveniência) e o Chile é um exportador de commodities. Não creio que este seja um argumento particularmente relevante, se a comparação diz respeito ao desempenho da economia diante de uma crise internacional ele até poderia ser usado para explicar um eventual desempenho ruim do Chile, não do Brasil. Afinal uma economia que depende de exportações de commodities deveria sofrer mais com uma crise internacional do que uma economia industrializada. Mesmo sem estar convencido do argumento resolvi checar os dados (comentei aqui), o fato é que a participação da indústria no PIB chileno é maior que a participação da indústria no PIB brasileiro, ou seja, o Chile é mais industrializado que o Brasil! Usei dados de indústria como um todo, com a indústria de transformação na casa de 11% do PIB o resultado se manteria se olhássemos apenas para indústria de transformação. Antes que alguém diga que eu acabei de explicar o melhor desempenho do Chile diante da crise informo que o Brasil não é uma pequena economia que depende de exportações, pelo contrário, somos uma economia fechada.

Não sei se tenho algum leitor desenvolvimentista aqui no Blog ou se desenvolvimentistas prestam atenção no que eu digo ou escrevo, mas não tenho mais visto o argumento de que somos mais industrializados. Talvez eles tenham olhado os dados e visto que o argumento não se aplicava ao caso, afinal alguns desenvolvimentistas acompanham com cuidado e preocupação a queda da participação da indústria de transformação no PIB. Pode ser ainda melhor e eles tenham percebido que o argumento, mesmo que se aplicasse, é ruim. De uns tempos para cá no lugar de falar de indústria resolveram falar de tamanho.

A presidente Dilma deu a senha quando em um dos debates afirmou que não se podia comparar o Brasil com o Chile porque o segundo era pequeno. Com a clareza habitual a presidente induziu várias pessoas a pensar que ela se referia ao tamanho geográfico do país, conhecendo os desenvolvimentistas há muito tempo eu percebi que ela falava do tamanho do PIB. Comentei que o critério para comparação não era PIB, mas PIB per capita ou PIB por trabalhador. Recentemente, em evento no IPEA, o Ministro Mauro Borges (MDIC) explicou melhor o argumento, segundo o ministro a eficiência marginal do capital (é como os keynesianos chamam o valor presente esperado do fluxo de renda gerado pelo bem de capital, para neoclássicos e afins equivale ao valor presente da produtividade marginal do capital durante a vida útil do bem de capital) no Chile é maior do que no Brasil pois o estoque de capital no Chile é menor que o nosso. Fiquei surpreso e feliz por ver um economista heterodoxo fazendo um argumento de rendimentos decrescentes, melhor ainda que o economista em questão é alguém que respeito, embora discorde, como acadêmico e admiro como pessoa. Antigamente a qualquer menção de rendimentos decrescentes os amigos heterodoxos me explicavam como funcionam as economias de escala, de escopo, as externalidades, os spillovers e um monte de coisas do tipo. Até porque em um mundo de rendimento decrescentes fica mais difícil defender políticas industriais...

O fato é que se a eficiência marginal do capital no Chile é maior do que no Brasil então o ministro tem um ponto. Na prática a eficiência marginal maior significa que existe mais e melhores oportunidades de investimento no Chile do que no Brasil. Mas... será que é? Será que por ter mais capital o Brasil tem menos e piores oportunidades de investimento. Antes de responder convido o leitor a responder uma pergunta simples. Quantas churrascarias “cabem” em uma cidade? Espero que a resposta tenha sido “depende da cidade”. Quando jovem lembro de ter ido algumas vezes com meu pai a Tabuleiro do Norte, uma cidade cearense que fica na região de Jaguaribe, lá vivem 29.210 pessoas, são 33,89 habitantes por km2. Não é difícil perceber que em Tabuleiro do Norte “cabem” menos churrascarias que em São Paulo com seus 11.895.893 habitantes (7.810,9 hab/km2). Pela lógica do argumento do ministro se Tabuleiro do Norte tiver duas churrascarias e São Paulo tiver dez churrascarias seria possível afirmar que Tabuleiro do Norte tem mais e melhores oportunidades de investimentos em churrascarias do que São Paulo. Espero ter ficado fácil ver a falha na lógica de quem comparar valores do estoque de capital, é preciso considerar quantas pessoas e/ou podem operar o capital. Talvez algumas poucas churrascarias atendam toda a demanda e empreguem todos os churrasqueiros e garçons da pequena e pacata (pelo menos na minha memória) Tabuleiro do Norte, certamente estas poucas churrascarias nem atendam a demanda nem empreguem todos os churrasqueiros de um bairro em São Paulo.

A implicação direta do parágrafo acima é que as comparações entre estoques de capital devem levar em conta o estoque de capital divido pela quantidade de trabalhadores (ou pela população), a famosa relação capital trabalho. Se o leitor tem algum treino em economia certamente já viu o exemplo de uma Cobb-Douglas onde a produtividade marginal do capital é função decrescente da relação capital trabalho, uma eventual comparação apenas do estoque de capital só faz sentido se os países tiverem populações do mesmo tamanho, neste caso diríamos que dada a população ou a força de trabalho quanto maior o estoque de capital menor a produtividade marginal do capital. Segundo a Penn World Table (PWT 8.0) em 2011 o Brasil tinha 101,3 milhões de pessoas empregadas, o Chile tinha 7,8 milhões, definitivamente é preciso ajustar pela força de trabalho.

A PWT 8.0 tem dados de capital e trabalho para 163 países em 2011. Se consideramos todos estes países a relação capital trabalho média é de $93.150 (dólares de 2005). No Brasil a relação capital trabalho de 2011 foi de $63.360 e no Chile foi de $91.219. Ambos estão abaixo da média, mas a relação capital trabalho no Brasil é menor que no Chile, ou seja, pelo argumento de rendimentos decrescentes é o Brasil deveria crescer mais do que o Chile, não o contrário. Podemos dizer mais coisas, observar a média não é uma boa estratégia em amostras muito desiguais como é o caso de todos os países do mundo. Uma alternativa mais adequada é dividir os países por grupos, optei por dividir os países em quatro grupos (é a divisão padrão do software que estou usando). O primeiro grupo tem os 25% países com menor relação capital trabalho, o segundo os 25% seguintes, o terceiro os próximos 25% e o quarto grupo tem os 25% com maior relação capital trabalho. Especificamente no primeiro grupo estão os países com relação capital trabalho entre $1.247 e $19.100, no segundo estão os países com relação capita trabalho entre $19.100 e $63.050, no terceiro grupo estão os países com relação capital produto entre $63.050 e $131.400, o quarto e último grupo tem os países com relação capital trabalho entre $131.400 e $404.700.

O leitor atento reparou que Brasil e Chile estão no mesmo grupo. Existem 41 países no grupo, não vou listar todos, mas vale destacar que além de Brasil e Chile, o grupo tem Argentina, Colômbia, Equador, México, Peru, Uruguai e Venezuela, também tem Suriname, que fica na América do Sul mas não é exatamente um país latino. Em resumo, excluindo as Guianas (sou do tempo que Suriname era chamada de Guiana Holandesa) a América do Sul tem dez países, destes oito estão no mesmo grupo, apenas o Paraguai e a Bolívia não estão no grupo. Além disso o México, outro que costuma ser comparado ao Brasil, também está no grupo.

Como ficam os países ricos que segundo o discurso oficial formam o grupo correto de comparação? Se olharmos para os países do G7 (Estados Unidos, Alemanha, Canadá, França, Itália, Japão, Reino Unido) vamos perceber que todos estão no quarto grupo. A menor relação capital trabalho entre eles é observada no Reino Unido ($170.366) é mais de duas vezes e meia maior que a do Brasil. O argumento de rendimento decrescentes simplesmente não permite concluir que o grupo de comparação do Brasil é o dos países ricos, como vimos o de participação da indústria também não, questões históricas e culturais também nos aproximam mais da América Latina... Enquanto os desenvolvimentistas que não consideram a América Latina um grupo de comparação adequado procuram um novo argumento eu vou terminar de ler o “O Manifesto Latino-Americano e Outros Ensaios” e, quem sabe, ouvir Belchior.



http://rgellery.blogspot.com.br/2014/10/brasil-e-alemanha-presidente-mandou-e.html

terça-feira, 11 de novembro de 2014

Mais uma vez a Petrobras e o Pré-Sal.

A Petrobras não é apenas a maior empresa brasileira, é uma empresa que controla uma área estratégica para o país. O petróleo é o principal insumo do mundo moderno, não apenas é fonte de energia como é insumo básico para a produção de vários produtos químicos e outros materiais, por exemplo, o petróleo é matéria prima para a produção de plástico. Problemas com a Petrobras significam problemas para economia brasileira. Por esta razão o derretimento do valor da Petrobras tem sido objeto de debates e recebe muita atenção da imprensa e também deste blog. Nos últimos cinco anos o preço da ação da Petrobras negociada na Bolsa de Valores de Nova York caiu quase 79%, quem comprou por US$ 50,18 em 13 de novembro de 2013 se vender hoje, 11/11/2014 conseguirá US$ 10,65. A figura abaixo mostra o comportamento do preço das ações da Petrobras na Bolsa de Valores de Nova York nos últimos 10 anos (todos os dados de preços de ações são do Google Finance).




Repare que houve um crescimento até junho de 2007, neste mês ocorreu uma queda rapidamente seguida por uma recuperação que levou o preço a um recorde de US$ 72,38 em maio de 2008. Em dezembro de 2008 o valor estava próximo a US$ 18, a queda ocorre no período da Crise Financeira de 2008. Depois do auge da crise o preço volta a subir, no final de novembro de 2009 passa de US$ 51. A partir daí começa o processo de queda até que chegue aos atuais US$ 10,65. Como explicar esta história? Antes de tentar será útil olhar para os preços de outras empresas. Escolhi a ExxonMobil, de acordo com o ranking da Forbes (link aqui) é a única das cinco maiores petroleiras do mundo que não está sob controle estatal. A primeira do ranking é a Saudi Aramco (Arábia Saudita), a segunda é a Gazprom (Rússia), a terceira é a National Iranian OIl Co. (Iran), a quarta é a ExxonMobil e a quinta é a PetroChina (subsidiária da China National Petroleum Corporation, uma semiestatal chinesa). No ranking a Petrobras fica na 14º posição. Por ser privada vou assumir que a ExxonMobil representa de alguma forma a tendência do mercado e não o desejo de governos.

A figura abaixo ilustra o comportamento do preço das ações da ExxonMobil na Bolsa de Valores de Nova York. Repare que assim como a Petrobras as ações sobem de forma consistente até o período anterior à crise e caem de forma brusca durante o período da crise. Porém a partir de 2010 o preço começa uma tendência de alta que segue até os dias atuais. A PetroChina, semiestatatal, também apresenta um aumento forte até o período anterior à crise, cai durante crise e depois torna a crescer, porém pouco, e fica estabilizada. Chevron, Total e Shell apresentam comportamento semelhante ao da ExxonMobil, porém com queda nos últimos meses, padrão que é seguido pela BP, porém com uma queda forte em 2010 seguida de rápida recuperação. Enfim, enquanto a valorização no período anterior à crise e a queda durante a crise seguiu uma espécie de padrão a tendência de queda que a Petrobras seguiu nos últimos cinco anos não parece ser algo do mercado, está mais parecido com algo com a empresa. Para que não fiquem dúvidas a respeito da tendência a figura ao lado mostra o preço das ações da Petrobras nos últimos cinco anos.



O que poderia ter causado a queda? Se fosse um fenômeno recente, como nos casos da Chevron, Total, Shell e BP poderíamos dizer que foi a queda no preço do petróleo. A figura abaixo mostra o preço do petróleo (West Texas Intermediate, WTI), na esquerda estão os últimos seis meses, a tendência de queda é clara, na direita estão os últimos dez anos. Note que o aumento significativo do preço no período anterior à crise coincide com o aumento nos preços das ações das petroleiras, note também que não existe uma tendência de queda que venha desde 2010. Se não foi o preço do petróleo, o que foi? Uma resposta rápida seria culpar o governo Dilma e o uso político que foi feito na empresa. É uma causa possível, mas não fico satisfeito de pensar que um setor que opera em países como Iraque, Irã, Arábia Saudita, Rússia, Nigéria e Venezuela fique intimidade com as instituições brasileiras. Não ficaria surpreso se na maioria destes países ocorrer tanto ou mais intervenção do governo do que no Brasil, mesmo o em tempos petistas. Seria um problema com o Brasil? Também não considero provável, petróleo é commoditie, aliás, não ficaria surpreso se uma redução da demanda no Brasil melhorasse a situação financeira da Petrobrás. De toda forma fui olhar as ações da AMBEV, embora tenha tido queda de quase 15% nos últimos cinco anos está longe dos 79% da Petrobrás. A Embraer aumentou 86,5% nos últimos cinco anos, por outro lado a Vale teve queda de 67,5%, bem grande, mas ainda menor que a Petrobras.



A verdade é que não estou convencido que o problema da Petrobrás seja apenas a ingerência política (escrevo antes de saber a extensão da investigação que a Petrobrás está sendo alvo nos EUA, a depender do que a justiça americana concluir o custo do uso político da Petrobrás pode ficar gigantesco) nem seja o desempenho da economia brasileira. Cada vez mais desconfio que o problema da Petrobrás é o pré-sal. Já comentei aqui no Blog a respeito dos custos do pré-sal (link aqui), a Petrobrás afirma que o pré-sal é viável com o preço do barril entre US$40 e US$45, especialistas pelo mundo duvidam dos números da Petrobrás. Alguns desconfiam do verdadeiro volume de petróleo na área, talvez lembrem do grupo X, outros questionam os custos de transporte e outros custos não diretamente ligados à extração.

Não sou engenheiro nem geólogo, também não tenho acesso a relatórios técnicos sobre o pré-sal, mas olho o mercado e vejo algo que não fecha. Leio que com o barril abaixo de US$ 80,00 a extração de petróleo em partes do Golfo do México ficaria inviável, o mesmo aconteceria com o “oil sands” do Canadá e o “shale gas” dos EUA, mesmo a Rússia teria problemas com o barril abaixo de US$ 65,00. Já li até teorias de conspiração dizendo que a Arábia Saudita está forçando o preço para baixo para quebrar a turma do “shale gas”, cavar areia parece ser fácil, o petróleo da Arábia Saudita seria viável mesmo com o barril a US$ 15,00. Como entender que a Petrobras encontre um “oceano de petróleo submerso” a custo de extração relativamente baixo e ainda assim esteja perdendo valor de mercado? Na minha avaliação o mercado já deixou claro que não compra as estimativas da Petrobrás de custo médio de extração do pré-sal.

Se minha avaliação estiver certa, há um bocado de especulação nela, podemos estar com sérios problemas. O comportamento do preço do petróleo nos últimos dez anos sugere que a atual tendência de queda pode ser uma volta aos preços pré-2005 e não um movimento passageiro, muitos analistas no exterior trabalham com a hipótese que a queda do preço veio para ficar, as próprias tecnologias poupadoras de energia reforçam tal visão. O Brasil é um país que investe pouco, nossa taxa de investimento está entre as mais baixas do mundo, se nossa grande aposta de investimento se mostrar inviável estaremos em maus lençóis. Se além disto a aposta afundar nossa maior empresa e comprometer a energia no Brasil podemos ter sérios problemas no futuro próximo.





segunda-feira, 10 de novembro de 2014

Economista X

Esta semana me juntei a turma do Economista X. Meu primeiro texto, como não poderia deixar de ser, é sobre crescimento. Argumento que a falta de confiança que tantos falam não é o maior problema da economia brasileira. Se por uma passe de mágica todos passássemos a confiar no governo ainda assim a economia cresceria pouco. Para os interessados o link está aqui.

quinta-feira, 6 de novembro de 2014

domingo, 2 de novembro de 2014

Sobre o Déficit Público de Setembro.

A notícia da semana foi o déficit primário record do governo federal (ver aqui). Mansueto Almeida tratou do assunto no blog dele (link aqui) e Raul Veloso, mesmo antes da divulgação dos números, há mostrava preocupação com o assunto (link aqui). Não vou tentar acrescentar nada ao que os dois já escreveram, até porque ambos entendem muito mais do assunto do que eu. Vou limitar a explicar o que é o déficit primário e registrar o que está acontecendo com o outro componente do déficit público, qual seja, o pagamento de juros.

Considere um sujeito que ganhe R$ 10.000,00 por mês. Suponha que os gastos dele com alimentação, moradia, educação, lazer e tudo mais que ele faça para viver seja de R$ 8.000,00 por mês, suponha ainda que o sujeito tenha uma divida e pague R$ 3.000,00 de juros por mês, note que ele não paga a dívida, apenas os juros da dívida. Imagino que você esteja pensando que o sujeito está com problemas financeiros, se pensou você está certo, alguém que gaste R$ 11.000, por mês (R$ 8.000,00 + R$ 3.000,00) e está endividado de fato está encrencado. Não recomendo que quem duvida experimente fazer isto porque não quero mal a ninguém, mas se você tem um parente ou amigo em condição parecida você sabe do drama que ele está passando. Pois bem, apesar de claramente encrencado, se o sujeito fosse o governo brasileiro diríamos que eles estava bem pois o sujeito teria um superávit primário. O truque é excluir os gastos com juros, no lugar do gasto total os analistas consideram apenas o gasto do governo com saúde, educação, previdência, salários e outras despesas importantes. mas não consideram o pagamento de juros. No exemplo diríamos que o sujeito está com superávit primário de R$ 2.000,00. Bacana não é? Você está endividado, gastando mais do que ganha e mesmo assim arranjam um jeito de dizer que você está bem.

Quando o governo tem déficit primário, como está acontecendo atualmente, é porque está gastando mais do que arrecada sem considerar o pagamento de juros. Na verdade a notícia que o governo teve um déficit primário de R$ 20 bilhões pode ser lida como o governo gastou R$ 20 bilhões mais do que arrecadou e nem mesmo pagou os juros do que devia, isso foi só em um mês. Para dar uma ideia de dimensão o Bolsa Família custa aproximadamente R$ 25 bilhões por ano. Ocorre que o pagamento de juros também está subindo, em setembro o governo federal pagou R$ 42 bilhões de juros, em agosto tinha pago R$ 18 bilhões e em setembro de 2013 tinha pago R$ 9.3 bilhões. No total o rombo do governo federal em setembro foi de R$ 63 bilhões. A figura abaixo mostra os números, os dados são do Banco Central.


Como se virar com um rombo deste tamanho? Os apressados podem falar em não pagar juros e coisas do tipo, é um erro, temos crédito na praça, não pagar juros ou dívida nos cortaria esse crédito e ainda teríamos que nos virar para pagar os R$ 20 bilhões do déficit primário. Acabaríamos tendo de pegar dinheiro emprestado a taxas ainda mais altas, aliás já tentamos moratórias e calotes no passado, não funcionou. A verdade é que a receita para não pagar juros é não se endividar. Cortar gastos não é fácil, as propostas mais comuns esbarram no folclórico desafio de Ciro Gomes, "dá bilhão?"(link aqui). Alguém poderia lembrar que mesmo com um rombo de R$ 63 bilhões só em setembro o governo arranjou de emprestar R$ 20 bilhões para o BNDES (link aqui) financiar empresários amigos e tiranias pelo mundo, mas daí vão dizer que não vale e que isto e que aquilo. Outra alternativa é aumentar impostos, o problema é compatibilizar o aumento dos impostos com os agrados à nova classe média e aos empresários amigos e financiadores de campanha. Sobra inflação, o governo imprime dinheiro para pagar as contar e ficamos todos mais pobres. Depois é só chamar o João Santana para acusar os "falcões da inflação" de insensíveis e amigos dos banqueiros...





Spotniks

Desde o final de outubro me juntei ao time do Spotniks onde pretendo manter uma coluna semanal tratando de economia. Os dois primeiros textos já estão disponíveis:

Por que não nos tornamos uma Coreia do Sul? (link aqui)

Sim, a economia vai mal. Mas como chegamos a esse ponto? (link aqui)

Espero que gostem, de for o caso, peço que ajudem a divulgar.

terça-feira, 28 de outubro de 2014

Federalismo e Transferências

Vários amigos tem me questionado a respeito da tabela abaixo. Segundo a tabela Acre, Alagoas, Amapá, Bahia, Ceará, Maranhão, Mato Grosso do Sul, Pará, Paraíba, Piauí, Rio Grande do Norte, Rondônia, Roraima, Sergipe e Tocantins receberam mais do que pagaram de impostos ao governo federal. Note que oito dos nove estados do Nordeste estão na lista e que na maioria dos estados da lista Dilma recebeu mais votos do que Aécio. Existem outras análises semelhantes com conclusões parecidas com as da tabela, entre as várias disponíveis cito as do IMB (link aqui) e a do Blog do Kali (link aqui), a tabela que usei está no Blog do Roberto Lacerda (link aqui).



O que penso dos números? Várias coisas. De saída penso que a União está fazendo seu trabalho de tentar reduzir o desequilíbrio regional, algo normal em todas as federações. Como mostra o mapa abaixo a maioria dos estados da lista possuem IDH menor do que os dos estados "pagadores de impostos", o mapa está em  reportagem da Folha se São Paulo (link aqui). Também penso outras coisas: a análise por estado pode não fazer jus a análise por indivíduos e a análise das transferências de impostos pode encobrir outras transferências que não são tão óbvias.




Comecemos pelos indivíduos. O tabela mostra que os estados listados recebem mais da União do que pagam de impostos federais, nada na tabela permite que concluir que todos os indivíduos do estado em questão recebem mais do que pagam. É perfeitamente possível que alguns indivíduos recebam mais do que pagam e outros paguem mais do que recebam. E se tiver um padrão? E se os indivíduos que pagam mais do que recebem forem justamente os que votaram em Dilma. Não sei as respostas para essas duas perguntas, mas sei como alguém interessado pode buscar a resposta. Uma das primeiras teses que orientei na UnB foi a de Maria Cristina Mac Dowell, orientei é jeito de falar, Cristina era colega de IPEA e não precisou de minha ajuda para fazer a tese,meu trabalho se limitou a algumas sugestões e trocas de ideias. A tese dela perguntava quem são os pagadores e quem são os recebedores líquidos de recursos públicos. Da pesquisa feita para tese saiu um texto chamado "Impactos Redistributivos das Transferências Líquidas de Renda sobre a Desigualdade Brasileira". O texto também foi assinado por Alexandre Manuel Silva e Marco Aurélio Souza. Por contra de outros compromissos o texto nunca foi mandado para publicação embora tenha sido apresentado em alguns encontros. Para os interessados aqui está um link para o texto.

Uma das conclusões do texto é que no Nordeste como um todo os 10% mais pobres pagam mais do que recebem, e, surpresa, o mesmo era verdade em Minas Gerais. Os nordestinos mais beneficiados com as transferências são os que tem renda maior que os 50% mais pobres porém menor que os 40% mais ricos. O estudo foi feito antes do bolsa família e é possível que os resultados tenham mudado. Mas de toda forma fica no ar a possibilidade que parte dos que votaram em Dilma apesar de morarem em estados que recebem mais do que pagam estão entre os que pagam mais do que recebem,

As "transferências ocultas" me interessam ainda mais. Nunca fiz nem conheço ninguém que tenha feito a conta, talvez nem seja possível fazer. Mas não faz muito sentido falar das transferências explícitas sem falar das ocultas. Explico. Em nome da proteção da industria nacional um morador do Ceará é obrigado a comprar Cobalt por preço de Camaro, quanto custa isso para o estado? O preço extra que os cearenses pagam para proteger a industria paulista compensa o que o Ceará recebe a mais do que paga de impostos? Sem esta resposta não adianta muito falar de estados pagadores e recebedores. Mas você está falando de carros de luxo (vá lá...) e maioria da população não tem acesso a estes bens. É verdade, mas a raciocínio se aplica a máquinas, inclusive agrícolas, equipamentos, insumos (quanto custa para o Nordeste sustentar a indústria petroquímica?) e etc.

Não me entendam mal, não estou dizendo que o Nordeste estaria melhor sem o centro-sul, longe disso, apenas digo que a tabela de transferências não é definitiva para listar quais estados ganham e quais estados perdem com a federação. Na realidade talvez nem faça tanto sentido analisar estados que ganham e que perdem, melhor seria analisar indivíduos que ganham e que perdem.


segunda-feira, 27 de outubro de 2014

Um Esboço de Agenda Econômica para o Novo Governo

Terminadas as eleições é hora de pensar o que fazer para recolocar a economia brasileira nos eixos. Para isso a tarefa mais urgente é recuperar a credibilidade da política econômica, tal recuperação será mais difícil com Dilma do que seria com Aécio por um motivo simples: Dilma terá de convencer ao mercado que não repetirá os muitos erros do primeiro mandato e esse convencimento tem um custo. Como Aécio estava na oposição não teria o custo do convencimento e poderia se concentrar no ajuste fiscal e na retomada da credibilidade da política monetária. Enfim, isso é passado, Dilma foi eleita e caberá a ela recolocar a economia nos trilhos... ou não.

A recuperação da estabilidade exige uma equipe econômica que não hesite em tomar as medidas necessárias para recuperar a credibilidade do governo junto ao mercado. Para isso não basta que a nova equipe econômica esteja disposta a aumentar juros e cortar gastos, é preciso que o mercado acredite que ela esteja disposta. Li que Luiz Carlos Trabuco Capri, presidente do Bradesco e Eduardo Loyo são nomes considerados pelo governo (link aqui). Não conheço o primeiro, mas por estar em uma posição de destaque no mercado a ida dele para o governo sinalizaria que Dilma estaria disposta a dar autonomia à equipe econômica, afinal é difícil imaginar que alguém largaria a presidência do Bradesco para seguir ordens de Dilma ganhando muito menos do que ganhava. Creio que a escolha de Trabuco para o Banco Central ou para a Fazenda acalmaria o mercado e facilitaria a estabilização da economia. Eduardo Loyo eu conheço, é acadêmico de primeira linha e atualmente está como economista-chefe do BTG Pacutal, tem experiência no FMI e certamente teria a confiança do mercado e da academia. Não sei como os militantes petistas que fizeram campanha contra Marina por ela ser apoiada por uma herdeira do Itaú se sentirão se Dilma escolher Trabuco, para oposição a piada de que o problema do PT não eram os bancos e sim o Itaú (concorrente do Bradesco) já estará pronta. Os piadistas ainda podem se beneficiar das cores de cada banco. Loyo deve ser mais palatável para a militância, mas pode desagradar economistas heterodoxos que apoiaram a reeleição de Dilma. Uma outra alternativa seria repetir a fórmula que deu certo com Palocci e colocar no Ministério da Fazenda um político com carta branca para formar uma equipe composta por técnicos de primeira linha. Um candidato natural seria Jacques Wagner, atual governador da Bahia que está terminando o segundo mandato, a escolha além de agradar ao PT faria justiça à votação que a presidente obteve no Nordeste. Acredito que economistas ligados ao PT e/ou governo Dilma como Mercadante e mesmo Nelson Barbosa teriam muito mais dificuldades em aclamar o mercado do que os perfis que comentei acima. Mas se for para seguir esse caminho creio que um economista que esteve afastado do país e portanto fora dos embates dos últimos anos pode ser a melhor escolha, sim, eu estou falando de Otaviano Canuto.

Feita a equipe econômica o próximo passo é controlar a inflação e dar transparência às contas públicas. Seguindo uma Curva de Phillips padrão dos bons manuais de macroeconomia a inflação depende das expectativas de inflação e da diferença entre a taxa de desemprego e a taxa de desemprego natural (não adianta, não vou discutir aqui se Curva de Phillips é válida, basta saber que se não for meus argumentos ganham ainda mais força). Desta forma quanto menor for a expectativa de inflação menor será o desemprego necessário para trazer a inflação de volta ao centro da meta, infelizmente vale o contrário. Uma boa escolha da equipe econômica facilitaria o combate à inflação simplesmente por gerar menores expectativas de inflação. No fundo o governo vai escolher entre agradar as bases e sacrificar a população para segurar os preços, isso supondo que o governo vai combater a inflação. Um ajuste fiscal seria desejável, mas não é algo fácil. Em primeiro lugar a nova equipe econômica deve limpar a bagunça feita pela atual equipe e seus truques contábeis e informar ao contribuinte sobre o real estado das contas públicas. Após tudo esclarecido será possível abrir o debate sobre onde serão feitos cortes e/ou sobre como arrecadar mais. Eu tenho minha sugestão de corte (dá mais que bilhão e não é bolsa família, alguém falou bolsa empresário?) mas a decisão deverá ser da sociedade por meio do Congresso Nacional quando da votação do orçamento.

Após controlar a inflação e dar transparência às contas públicas o governo pode se preocupar com crescimento. Em primeiro lugar será necessário limpar os preços das montanhas de subsídios e privilégios setoriais dados nos últimos anos, com tantos subsídios fica difícil saber para onde os preços apontam e sem preços o governo não terá conhecimento para tomar decisões. Simultaneamente deverá ser feita uma reversão de fato na estratégia de campeões nacionais do BNDES de forma a permitir que empresários que não consigam ou não queiram ser amigos do governo possam competir com os que são. Depois de fazer tudo isso estaremos mais ou menos onde estávamos em 2005: uma economia estabilizada com programas sociais de combate à pobreza bem estabelecidos e pronta para retomar o crescimento.

A retomada do crescimento passa por uma redução brutal na burocracia e no excesso de regulamentação, investimentos pesados em infraestrutura e melhora na qualidade da educação. O primeiro pode começar ontem. O emaranhado de regras torna quase impossíveis os investimentos públicos e privados no país, concluir um projeto de grande porte então nem pensar. Um sem números de fiscais das mais diversas agências está a postos para infernizar os responsáveis por empreitadas públicas ou privadas. Claro que devem existir regras que limitem o investimento, é legítimo que uma localidade não queira uma fábrica poluidora na vizinhança, mas as leis que regulam estas e outras limitações devem ser tão claras e simples quanto possíveis e as análises técnicas devem ser tão rápidas quanto possível, de preferência devem ter prazos determinados. É inadmissível que recursos públicos ou privados sejam desperdiçados em empreendimentos que serão embargados anos após receberem autorizações preliminares para começar. Gosto de resumir o caos burocrático em uma comparação simples: Brasília foi construída em um mandato presidencial, o prédio da faculdade que dirijo na Universidade de Brasília precisou de dez anos para ficar pronto. Posso estender a comparação dizendo que nas chuvas da semana passada na desabou no prédio principal da UnB, no prédio da faculdade que dirijo parte grande do forro veio abaixo.

A simples redução da burocracia vai facilitar o investimento levando a um aumento da capacidade de produção da economia e aumentando a infraestrutura do país. Porém não será suficiente para resolver o nó da infraestrutura em um país onde todo ano tem ameaça de racionamento de energia e a maior cidade do país está próxima de um colapso no abastecimento de água. Quem vai investir se não tem energia para tocar a fábrica? Será preciso desenhar novas formas de parceria público-privadas que permitam a execução de projetos de infraestrutura que a sociedade considerar importante mas que o retorno seja muito baixo ou o risco muito alto ou ainda tenha grandes dificuldades logísticas e/ou operacionais para atrair investidores privados. Meus amigos libertários que me desculpem, a inciativa privada pode e dever fazer estradas, mas é preciso um governo para fazer um Canal de Eire (link aqui) ou para transpor um São Francisco. Se a racionalização e redução das regulamentações e burocracias forem estendidas às universidades junto com a revisão e modernização do conceito de dedicação exclusiva visando facilitar parcerias da academia com o restante da sociedade podemos ainda ter um bônus no processo de inovação.

Finalmente a educação. Aumentos de gastos podem ser necessários e/ou importantes, mas sozinhos não resolverão os problemas da educação. O atual sistema é muito ruim e jogar dinheiro em algo muito ruim via de regra não é uma boa estratégia, antes de colocar mais dinheiro na educação devemos reformar todo o sistema, das creches às universidades. Agindo assim no mínimo evitaríamos o que ocorreu quando o presidente da CAPES defendeu a contração de professores por organizações sociais (OS) no regime de CLT (link aqui). Menos do que a proposta, que pode e deve ser discutida, me espantou o fato da proposta ter sido feita ao final de um grande ciclo de contratações de professores por universidades federais. Não seria mais razoável discutir a melhor forma de contratar professores antes de contratar um monte de professores? Para não repetir erros como o do exemplo é fundamental que o governo abra uma discussão a respeito do sistema de educação que desejamos, para a discussão ter algum sentido é preciso que fique claro desde o começo que sindicatos de professores (inclusive o meu) representam os professores e não os alunos ou a sociedade. Enquanto nossos governantes e grande parte da sociedade confundirem os interesses dos professores (inclusive os meus) com os dos alunos ou da sociedade nossa educação estará condenada à mediocridade.

Quem quer que tenha conseguido ler até aqui deve estar perguntando se a agenda rascunhada acima não seria mais apropriada a um governo Aécio do que a um governo Dilma. Seria sim, eu reconheço, vou além, exatamente por a agenda que proponho ser mais próxima (embora não idêntica) à do PSDB do que à do PT é que votei em Aécio e não em Dilma. Porém não é meu interesse reabrir os debates das eleições, quem preferir pode mudar o título para “Um Esboço de Agenda Econômica para Oposição” ou “Um Esboço da Agenda Econômica do Roberto Ellery”, eu juro que não vou ficar triste com quem fizer isso.



sábado, 25 de outubro de 2014

Obrigado Aécio

No começo não estava entusiasmado nem com a campanha nem com Aécio, meu plano era fazer como nas outras eleições: votar em um candidato sem chances no primeiro turno, tradicionalmente o Eymael, e no segundo turno votar no candidato tucano. Com o trágico acidente que levou Eduardo Campos me senti obrigado a mudar de estratégia, diante da possibilidade de um segundo turno entre Dilma e Marina não apenas decidi votar em Aécio já no primeiro turno como tornei pública minha decisão. A decisão não foi exatamente acompanhada de empolgação, cheguei a temer que Aécio não fosse para segundo turno, embora nunca tenha me juntado aos que sugeriram o abandono da candidatura e um apoio a Marina. Estava pouco confiante mas certo que Aécio era a única opção palatável. Veio o primeiro turno, Aécio não apenas foi para o segundo turno como se saiu muito melhor do que o previsto pelos principais institutos de pesquisa do país.

Com o segundo turno começou a vir a empolgação. É bem verdade que já no primeiro turno Aécio tinha dado sinais que não faria a oposição burocrática que os tucanos fizeram nas campanhas anteriores. Aécio não passou a sensação que queria mesmo era estar do outro lado, como fez Serra, nem teve vergonha de defender a agenda de reformas dos anos 90 e o governo FHC, como teve Alckmin. Apresentou-se como candidato de oposição, foi duro nas críticas ao petismo e ao desastroso governo de Dilma, não se acovardou e não se intimidou. Fique claro que Aécio não é meu candidato dos sonhos e o PSDB não é um partido que eu me identifique. Reconheço o PSDB como um legitimo representante da social democracia moderna, as reformas de FHC não foram essencialmente diferentes das feitas por governo sociais democratas por toda a Europa, negar isso é negar a realidade. Como liberal eu gostaria de ter um candidato que defendesse a agenda liberal, mesmo que fosse um candidato sem chances. Ficaria feliz de votar em candidato por princípios no primeiro turno (como fizeram os verdes) e um candidato de conveniência no segundo turno (como também fizeram os verdes), mas não tenho essa opção. Entre a social democracia moderna do PSDB e o populismo autoritário do PT eu fico com os tucanos.

O fato é que mesmo sem ser o candidato ideal para muitos Aécio conseguiu canalizar o sentimento de revolta e/ou cansaço com o petismo e deu vida à oposição. Pela primeira vez parte expressiva da população perdeu o medo de se declarar contra o PT. Artistas, esportistas, intelectuais e tantos outros declararam publicamente apoio a Aécio, o povo foi para rua e disse “fora PT”. Pode parecer pouco perto de uma militância que há mais de 20 anos diz “fora” para qualquer presidente que não seja do partido mesmo antes do cidadão tomar posse, mas é muito se olharmos como foram as campanhas anteriores. Aécio deu voz e orgulho a milhões de brasileiros que não aprovam o governo petista, não aprovam a forma petista de governar ou simplesmente não aguentam mais as trapalhadas de Dilma. Hoje em Brasília pude sentir isso nas ruas. Fui com minha esposa sem combinar com mais ninguém, encontrei amigos, colegas de departamento, alunos e várias pessoas que saíram espontaneamente de suas casas para marcar presença no ato em prol da candidatura tucana. Pessoas que na segunda-feira, não importa quem ganhe, estarão tocando suas vidas normalmente que estarão trabalhando, estudando, cuidando de suas casas ou famílias, praticando esportes ou seja lá o que fazem todo santo dia.

Por mostrar que o Brasil não tem dono, por mostrar que pensar diferente do governo não é vergonha, por criar um sentimento de pertencimento aos que não veem no PT o caminho da salvação eu agradeço a Aécio e a campanha tucana dessas eleições. Liberais, conservadores, sociais democratas, esquerdistas, direitistas, quem não tem nada isso mas não aguenta mais o governo dos companheiros todos cantaram “agora é Aécio”. Não importa o que acontecer amanhã, Aécio é um vitorioso que sai dessa campanha muito maior do que entrou, mas vitórias trazem responsabilidades, se perder amanhã Aécio tem obrigação moral de não se acovardar nem se acomodar e liderar a oposição pelos próximos quatro anos. Uma oposição tão dura e combativa como será a oposição que o PT fará se Aécio for eleito, uma oposição que faça justiça aos sentimentos que essa campanha despertou. Ganhando ou perdendo amanhã o bom combate continua.



segunda-feira, 20 de outubro de 2014

Brasil e Alemanha: A presidente mandou e eu comparei.

Não me agrada comparar Brasil e Alemanha, somos um país pobre e eles são ricos, isso torna a comparação meio que inócua. Como a maioria dos que trabalham com crescimento econômico creio que comparações entre países só podem ser feitas quando o PIB per capita tem alguma proximidade, seja quando da comparação seja em um passado não tão distante. Mas como a presidente mandou comparar Brasil com a Alemanha no último debate e eu sou um súdito cidadão obediente farei a comparação.

No formato de nações independentes que conhecemos hoje o Brasil nasceu em 1822 quando D. Pedro I proclamou nossa independência de Portugal e a Alemanha nasceu em 1871 quando o Chanceler Oto von Bismark liderou a unificação alemã. Somos portanto uns cinquenta anos mais velhos que eles. Enquanto tivemos uma história relativamente pacífica com algumas revoltas internas (destaque para a Revolução Farroupilha e a Guerra de Canudos) e uma guerra em nossas fronteiras (Guerra do Paraguai) os alemães foram protagonistas das duas Guerras Mundiais que ocorreram no século XX. Na primeira saíram com a economia destruída, na segunda tiveram o país fisicamente destruído, para piorar após a II Grande Guerra foram divididos em áreas de influência das potências vencedores e assim ficaram até 1989 quando a Alemanha se reunificou. Não apenas somos mais velhos como desfrutamos de um maior período de paz e não tivemos territórios ocupados por potências estrangeiras.

Mesmo assim somos muito mais pobres que os alemães. Se compararmos o PIB per capita da Alemanha com o do Brasil a diferença é gritante, de acordo com os dados do FMI corrigidos por poder de compra o PIB per capita da Alemanha em 2013 foi de 43.475 dólares internacionais, de acordo com o Banco Mundial foi de 43.332 dólares internacionais, a diferença é explicada por métodos diferentes de ajuste do poder de compra. Para os que não são da área ajuste pelo poder de compra é uma forma de comparar valores em países onde os preços internos são diferentes. No Brasil o PIB per capita foi de 14.987 dólares internacionais pelo FMI e 15,034 pelo Banco Mundial, ou seja, ajustado pelos preços internos, o alemão médio umas três vezes mais que o brasileiro médio. Se não fizermos o ajuste pelo poder de compra o PIB per capita da Alemanha em 2013 foi US$ 45.085 e o do Brasil foi US$ 11.208 (dados do Banco Mundial), por esse critério os alemães são quatro vezes mais ricos que os brasileiros.

A comparação da renda per capita ficou ruim para o Brasil. Devo dizer que a comparação pode ser injusta com as intenções da presidente afinal PIB per capita não é construído em um governo, depende de toda uma história. É mais provável que a presidente queria saber como cada país cresceu durante o governo dela. Antes de passar aos números faço um alerta. Existem bons motivos para um país pobre (vá lá classe média baixa) como o Brasil crescer mais do que um país rico como a Alemanha. Quem trabalha com modelos neoclássicos imediatamente pensa em rendimentos decrescentes, quem prefere os modelos de crescimento endógeno pode pensar em oportunidades de inovação. Um país rico para crescer precisa descobrir e adotar novas tecnologias, um país em desenvolvimento (ficou melhor que pobre ou classe média baixa) como o Brasil pode apenas adaptar e/ou adotar tecnologias já existentes. Passemos aos números.

Para evitar problemas com correção por paridade de poder de compra calculei a taxa de crescimento a partir do PIB per capita em valores constates da moeda local de cada país conforme calculado pelo FMI. No período entre 2011 e 2014 o único ano em que o PIB per capita do Brasil cresceu mais que o da Alemanha foi em 2013, no acumulado do período o PIB per capita do Brasil cresceu 2,87% e o da Alemanha cresceu 7,41%. A conclusão é que não apenas os alemães são mais ricos que os brasileiros como ficaram ainda mais ricos durante o período em que Dilma governou o Brasil. A figura acima mostra o crescimento do PIB per capita em cada ano e no acumulado do período para os dois países.

Outra variável que está sempre no debate econômico é a inflação. Nesse quesito também nos saímos pior que os alemães. Em todos os anos nossa inflação foi maior que a deles, a média das inflações para o Brasil foi de 6,12%, para a Alemanha foi de 1,61%, a maior inflação que tivemos no período foi de 6,5% em 2011, a maior deles foi de 2,28% também em 2011, no acumulado nossa inflação entre 2011 e 2014 foi de 26,84% e a deles foi de 6,6%. A figura ao lado mostra a inflação dos dois países em cada ano e no acumulado, a diferença é gritante. Se no caso do crescimento podemos apelar para transformações de poder de compra para salvar o resultado aqui não tem discussão: nossa inflação é muito maior que a deles.

Deixemos de falar de inflação e de crescimento, isso é coisa de economista, de acordo com a sabedoria econômica oficial o que importa mesmo é o emprego. Falemos então de emprego, mas antes cabe uma ressalva: um desempregado na Alemanha tem renda maior que um orgulhoso membro da classe média brasileira conforme a definição do governo. Existem duas modalidades de seguro desemprego na Alemanha (link aqui). O primeiro tipo de benefício corresponde a 60% do salário de referência (€ 5.600 em 2013) podendo chegar a 67% se o beneficiário tiver filhos menores de 18 anos, esse benefício é pago por um período de 90 a 360 dias a depender do tempo que a pessoa ficou no último emprego. O segundo tipo de benefício é de € 350 por mês e é destinado a que ultrapassa o tempo de recebimento do primeiro benefício ou que não tem renda suficiente, os que recebem esse benefício são obrigados a participar de programas de treinamento. Tomando os 60% do salário de referências os beneficiários do primeiro tipo recebem pelo câmbio de hoje (3,15) o equivalente a R$ 10.584, ou seja, pelos critérios do nosso governo seria um sujeito rico no Brasil. Os beneficiários do segundo tipo de benefício recebem o equivalente a R$ 1.102,50 por mês, pelos critérios do governo seria de classe média no Brasil. É claro que comparar desemprego em condições tão diferentes quanto as vigentes no Brasil e na Alemanha é um exercício de pouca utilidade, mas não fui quem inventei de comparar Brasil com Alemanha, pelo contrário, avisei que não era uma boa ideia. Feitas as ressalvas passemos para os números. De acordo com o Banco Mundial (link aqui) a taxa de desemprego no Brasil em 2012 era de 6,9%, na Alemanha era de 5,4%. Não me dei por satisfeito e fui procurar números mais recentes (bendita Wikipedia, link aqui). Achei que em novembro de 2013 a taxa de desemprego no Brasil era de 5,4%, em fevereiro de 2014 a taxa de desemprego na Alemanha era de 5,1%. Mais uma vez a Alemanha se saiu melhor que o Brasil, e olha que nem usei os números da PNAD ampliada...

Estava decidido a não terminar o posto sem que o Brasil ganhasse em algum critério, não que o Brasil saísse de minha comparação pior do que a seleção se saiu no confronto com os alemães. Pensei que pelo menos nosso futuro poderia ser mais promissor que o deles e fui olhar a taxa de investimento nos dois países. A figura à direita mostra a comparação. Começamos na frente, em 2011 nossa taxa de investimento ficou de 19,73% contra míseros 18,51%, mantemos a dianteira nos anos seguintes, mas não teve jeito, após quatro anos de governo Dilma os alemães nos ultrapassaram também nesse quesito, ver figura à direita. A nação rica que está cuidando mais do futuro do que a nação pobre, talvez não por acaso que eles sejam mais ricos.

Me incomodei com a hipótese que os ricos alemães estejam mais preocupados com o futuro do que os brasileiros, não pode ser, pensei eu, desesperado peguei um daqueles livros do MEC para doutrinar ensinar nossos jovens para ver achava uma resposta. Achei! Alemães são malvados e constroem seu futuro com o sacrifício dos outros povos, passei a pensar como achar uma variável para confirmar a tese do livro do MEC que a esta altura era meu fio de esperança. Resolvi olhar a taxa de poupança, certamente os alemães financiam seus investimentos com dinheiro que pegam no resto do mundo enquanto nó temos que usar nossa poupança para financiar nosso investimento e ainda mandar dinheiro para financiar os alemães. Infelizmente os dados de poupança não confirmam a tese do livro do MEC, não apenas os alemães poupam mais do que nós, ver figura acima, como ainda poupam mais do que investem. Na realidade somos nós que pegamos dinheiro do resto do mundo para financiar nosso investimento, em todos os anos investimento mais do que poupamos. Malditos brasileiros malvados que expropriam os alemães!

Joguei a toalha. A comparação estava me deixando deprimido. Somos mais velhos (0x1), tivemos mais tempo de paz como nação independente (0x2), eles são muito mais ricos (0x3), eles cresceram mais (0x4), eles têm menos inflação (0x5), a taxa de desemprego deles é menor (0x6), nós investimos menos (0x7) e eles poupam mais (0x8). Decidido a não tomar um vexame maior que a canarinho apelei ao STJD, voltei aos dados do FMI e peguei a taxa de crescimento do PIB real conforme calculada pelo FMI, entre 2011 e 2014 nós crescemos 6,7% e eles cresceram 6,35%, tudo bem que em 2014 eles devem crescer mais de quatro vezes o que vamos crescer, mas quem se importa? Arranquei um ponto deles para nós, igualei a seleção nos 7x1. Não vou dizer que estou satisfeito, mas resolvi parar, vai que eles se invocam e fazem mais um...




domingo, 19 de outubro de 2014

Contabilidade Criativa (ou seria Fraude Contábil?) passa dos Limites

Há quem diga que o primeiro passo na caminhada que levou a criação da economia de mercado e do capitalismo foi dado em 1494 quando o Frei Luca Pacioli (1445 – 1517) apresentou o mundo o sistema de partidas dobradas, a base da atual contabilidade. Se foi o primeiro ou mais importante eu não sei dizer, mas que foi fundamental creio que poucos duvidam. Sem uma forma estruturada de organizar e apresentar dados contábeis a economia moderna não existiria, investir em uma sociedade anônima seria praticamente impossível. Os que preferem uma economia planificada também precisam da contabilidade, talvez até mais do que os adeptos do livre mercado, sem contabilidade não existe planejamento.

Fiz esta introdução para tratar de uma reportagem do Estadão (link aqui) que me deixou muito preocupado com a situação fiscal do país, não que eu já não estivesse preocupado, pelo contrário, mas a preocupação atingiu um novo patamar. Trata-se de uma discrepância de R$ 3,1 bilhões entre o déficit público acumulado até agosto medido pelo Banco Central e o medido pelo Tesouro Nacional. Antes de seguir cabe uma explicação para os leitores que viram coisas mais úteis e interessantes para fazer na vida do que estudar economia ou contabilidade. Tentarei fazer a explicação por meio de um exemplo.

Suponha um casal que para organizar melhor sua vida financeira decida que um vai organizar os gastos e as receitas da família e o outro vai acompanhar as dívidas e/ou as aplicações da família. Em um dado ano as rendas somadas do casal é de R$ 100.000,00, ou seja, o casal ganhou cem mil reais, nesse mesmo ano o gasto de casal foi de R$ 80.000,00, ou outros R$ 20.000 foram para poupança. Para simplificar nosso exemplo e não termos de tratar de juros vamos supor que o casal não tinha nem dívidas nem poupança, como se diz, estava no “zero a zero”. No final do ano o casal passou a ter R$ 20.000,00 de poupança (o leitor incomodado com os juros pode pensar que a poupança foi toda feita no último dia do ano ou que a taxa de juros é zero, a ideia é manter o exemplo simples). Como cada um vai ver o ano? O que ficou responsável pelos gastos e pelas receitas vai ver uma diferença positiva de R$ 20.000,00 e concluir que o casal teve um superávit de R$ 20.000,00. O que ficou responsável de olhar para aplicações e dívidas vai ver que o casal saiu do “zero a zero” e agora tem aplicações de R$ 20.000,00, ou seja vai encontrar um superávit de R$ 20.000,00. No final do dia os dois encontraram o mesmo resultado, não é coincidência, se você parar para pensar tem que ser assim. No final do dia a variação do patrimônio é igual a diferença entre receitas e despesas.

A ideia que tentei explicar no parágrafo acima é usada pelos governos e analistas econômicos para organizar e avaliar as contas de um país. No Brasil o Tesouro Nacional é o responsável por acompanhar as receitas e os gastos e o Banco Central é o responsável por acompanhar as aplicações e as dívidas do governo. No jargão da área o resultado apurado pelo Tesouro é chamado de “acima da linha” e o apurado pelo Banco Central é chamado de “abaixo da linha”. Em tempos normais existem diferenças entre os dois resultados, tente organizar o resultado “acima da linha” e “abaixo da linha” de sua casa e você entenderá a razão (se o leitor é um pequeno ou médio empresário já entendeu), sempre existirão despesas mal contabilizadas e coisas do tipo que vão impedir que os dois resultados sejam rigorosamente iguais. Quem já viu um balanço de uma empresa reparou que até existe uma conta chamada erros e omissões para acomodar tais casos. Porém quando a diferença entre as duas formas de apuração fica muito grande é sinal de que algo de errado está acontecendo é sinal que algo de errado está acontecendo. Quanto maior a diferença mais errado é esse algo.

Voltemos agora a notícia do Estadão. Entre janeiro e agosto desse ano a diferença entre o apurado pelos dois métodos é de R$ 3,1 bilhões! Em todo o ano de 2011 foi de R$ 489 milhões. Para que o leitor tenha ideia do tamanho do erro basta reparar que segundo a reportagem a poupança fiscal do governo foi de R$ 4,6 bilhões de acordo com o Tesouro e de R$ 1,5 bilhão segundo o Banco Central. Nem as pesquisas eleitorais tem tanta margem de erro. Um alerta para os leigos, antes de comemorar que pelo menos temos poupança é bom saber que tal poupança desconsidera o pagamento de juros. É como se o amigo que ganha R$ 5.000,00 por mês e paga R$ 4.000,00 de despesas para tocar a vida e mais R$ 1.5000,00 de juros no cartão dissesse que poupa R$ 1.000,00 para pagar juros. O amigo, e o gerente do banco do amigo, sabem bem que na verdade ele se endivida em R$ 500,00 por mês.

A origem da discrepância pode ser encontrada no final do parágrafo anterior. Por que um governo que está se endividando pode dizer que está poupando para pagar juros? Porque governo tem certas regalias nas suas contabilidades, afinal governos fazem leis e (quase) ninguém faz leis contra si mesmo. Ocorre que nos últimos anos o governo passou a abusar muito dessas regalias. No passado distante tratava-se de formas diferentes de apresentar resultados contábeis, depois passou a ser refinamento destas formas como o famoso “investimento não é gasto” e hoje são manobras contáveis para esconder gastos. Arrisco dizer que se uma empresa que opera na bolsa de Nova York ou de Londres fizesse tais manobras era bem possível que a diretoria estivesse presa.


A consequência dessa manipulação de resultados, carinhosamente apelidada de contabilidade criativa é que ninguém mais sabe quais os verdadeiros números fiscais brasileiros. Nossas finanças públicas estão bem? Estão mal? Infelizmente hoje é praticamente impossível responder a essa pergunta. É uma realidade ruim para a democracia, o contribuinte deveria ter o direito de saber o que é feito com o dinheiro dele, e ruim para economia, o investidor não gosta de investir às cegas.



sexta-feira, 17 de outubro de 2014

Comentários a Respeito do Preço do Petróleo e do Pré-Sal

A queda no preço do petróleo coloca algumas questões importantes para economia brasileira, afinal nossa maior empresa é uma petroleira. Por absurdo que pareça alguns viram a queda do preço do petróleo como algo positivo para Petrobras, o absurdo tem uma justificativa. Por conta da política econômica heterodoxa do governo a Petrobras perde dinheiro quando vende gasolina no Brasil, o combate à inflação via controle de preços forçou a empresa a vender com prejuízo. A queda no preço do petróleo e da gasolina no mercado internacional resolveu esta distorção, hoje a Petrobras não está mais tendo prejuízo quando vende.

Há motivo para comemorar? Eu não comemoraria tão rápido. Se a queda do preço for temporária de forma a permitir que a Petrobras reequilibre suas finanças sem correr o risco que a política econômica volte a obrigar que a empresa tenha prejuízos então a notícia pode ser boa. Pequenos ajustes nos preços de gasolina poderão tirar à Petrobras do sufoco sem assustar o governo de plantão. Por outro lado, se a queda for persistente, a Petrobras pode ter enormes prejuízos, só não digo que pode falir porque o governo não vai deixar, em breve eu explico a razão, falemos agora a respeito das perspectivas para o preço petróleo.

A figura abaixo mostra o preço do barril de petróleo desde 1970 (acima) e nos últimos doze meses (abaixo). Os preços estão em dólares e foram ajustados pela inflação americana (link para os dados aqui). Repare que apesar da queda significativa dos últimos meses o preço ainda está acima do que estava em 2006 e bem acima do que estava em 2001 no começo do boom das commodities. Na imprensa internacional fala-se que a queda nos preços pode ser persistente e que o barril de petróleo pode chegar a US$ 60,00 ou mesmo US$ 40,00 (ver aqui e aqui).




A demanda está comprometida pelo fim do ciclo de expansão pós-crise na Europa (alô atenção, fim do ciclo quer dizer que estava crescendo e vai parar de crescer logo não tem relação com o baixo crescimento brasileiro), pela volta do uso de energia nuclear no Japão, pela redução do consumo em vários países por conta de tecnologia e outros fatores (quanto mais quente menos aquecimento e menos consumo de petróleo) e pela oferta de bens substitutos como o gás xisto (shale gas) dos EUA. A crise do Oriente Médio não levou à redução na oferta como em outras oportunidades, pelo contrário, sofrendo ameaças internas e de organizações como o Estado Islâmico os governantes do Oriente Médio não estão dispostos a cotar a produção. Grandes produtores fora do Oriente Médio como a Venezuela também estão desesperados por recursos e não estão dispostos a cortar produção. Acrescente novas fontes de petróleo como o pré-sal brasileiro e o cenário para uma queda mais longa e mais persistente do preço de petróleo está armado. Eu falei pré-sal? Falei, aí está o problema.

O petróleo do pré-sal é um petróleo caro, muito caro. Buscar petróleo no fundo do mar envolve estruturas, pessoal especializado, tecnologia e riscos que não incidem na produção em terra. Estima-se que com o barril abaixo de US$ 85 buscar petróleo em águas profundas no Golfo de México deixa de ser lucrativo (link aqui). Há mas eu li em algum lugar que com o preço do barril acima de R$ 60 o pré-sal é viável, alguém pode dizer. A refinaria de Abreu Lima foi projetada para custar US$ 2,5 bilhões, quando a obra começou em 2009 a Petrobras já esperava investir US$ 13,4 bilhões, até o momento já investiu mais de U$ 18 bilhões (link aqui) e a refinaria ainda não está completa. Se erram tanto em algo relativamente simples como uma refinaria o que esperar de algo complexo e arriscado como o pré-sal? Pelo que já li e conversei por aí com o barril abaixo de US$ 100 o pré-sal não é viável, o número parece ser consistente com os US$ 85 para viabilizar o Golfo do México que é mais simples que nosso pré-sal. Se adicionarmos a margem de erro tradicional das empreitadas públicas brasileiras (vide Copa) é capaz do valor limite ficar acima de US$ 150. Chutei para cima, reconheço, mas não estamos nem perto disso, o barril está abaixo de US$ 85 e sem perspectivas de chegar a US$ 100 em um futuro próximo.

Perceberam? Nos últimos anos a Petrobras investiu pesado em tecnologia, qualificação de pessoal e equipamentos para investir em uma área que pode ficar economicamente inviável pelos próximos anos, a depender do progresso tecnológico e de outras fontes de energia podem ser muitos anos. Para uma empresa com dificuldades de financiar investimento como a Petrobras é hoje um investimento alto e sem retorno a médio prazo pode ser fatal. Pior, não apenas a Petrobras apostou alto no pré-sal, o Brasil também apostou. Marina tentou colocar a questão para debate, mas a máquina do governo não permitiu e a acusou de ser contra o pré-sal. Como sabem os que me acompanham eu não votei em Marina, mas acredito que ela estava certa ao questionar o pré-sal. Como brasileiro torço para que ocorra uma reversão no preço do petróleo e o pré-sal e não fique como um gigantesco elefante branco submarino, como economista que trabalha com macroeconomia e crescimento mas vez por outra gosta de olhar para questões setoriais, particularmente na questão energética, temo que tenhamos posto muito dinheiro em uma aposta por demais arriscada.





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