Inflação e Crescimento em 2015

Na semana passada comparei a dívida pública de diversos países para mostrar que considerando nosso PIB per capita a dívida pública brasileira é alta. Hoje vou aproveitar a base de dados da semana passada e comparar a inflação e o crescimento do Brasil com a inflação e o crescimento dos países da amostra. Para os que não lembram e estão com preguiça de checar o post anterior a amostra é composta pelos países da OCDE, pelos BRICS e por países selecionados da América Latina (Argentina, Bolívia, Chile, Colômbia, Equador, México, Paraguai, Peru e Uruguai), tirei a Venezuela para não distorcer os gráficos. Para fins de comparação entre grupos Chile e México, que pertencem a OCDE, foram considerados no grupo América Latina. A figura abaixo mostra a inflação e o crescimento previsto para 2015 pelo FMI para todos os países da amostra.

É possível perceber que a inflação brasileira é uma das mais altas da amostra, perde para Rússia (15,8%) e para Argentina (16,8%), e que nosso crescimento também é um dos menores da amostra, apenas a Rússia (-3,8%) está prevista para crescer menos que o Brasil em 2015. Não estamos mal em absoluto e bem em relação a outros países, estamos mal em termos absolutos e em termos relativos, sendo assim é difícil comprar a tese que nossa crise é consequência do que acontece no resto do mundo. Nenhum dos países da OCDE, incluídos Grécia e Itália, deve crescer menos que o Brasil em 2015, no grupo da América Latina, uma região famosa por conviver com altas taxas de inflação, apenas a Argentina tem inflação prevista para 2015 maior que o Brasil. A verdade é que ao abrir mão do controle da inflação para buscar mais crescimento o Brasil ficou sem crescimento e com muita inflação.

Outro ponto interessante, perdoem os amigos econometristas e estatísticos, é a inclinação negativa da reta de regressão. É claro que para afirmar alguma coisa com mais seriedade seria preciso uma amostra maior e técnicas mais sofisticadas de análise estatística, porém não posso deixar passar batido que a relação entre crescimento e inflação é negativa e significativa, ou seja, em 2015 os países da amostra que controlaram melhor a inflação vão crescer mais do que os que descuidaram da inflação.

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A dívida pública no Brasil é alta!

Vez por outra esbarro em um argumento que diz que a dívida pública do Brasil é baixa porque países como Reino Unido, França e Estados Unidos possuem dívidas muito maiores em proporção ao PIB. É verdade, segundo as projeções do FMI os Estados Unidos vão terminar 2015 com uma dívida bruta equivalente a 105% do PIB, no Reino Unido será de 89% e na França de 97%, números pequenos se comparados aos 246% do Japão, porém grandes se comparados aos 66% do Brasil. É fato que existem países muito mais endividados que o Brasil, porém o argumento que por conta disso não temos problemas é, para dizer o mínimo, questionável. Em primeiro lugar existe um viés de seleção na escolha da amostra, a existência de países mais endividados que o Brasil não implica que nossa dívida esteja abaixo da média, mal comparando é como um sujeito que pesa 120 quilos argumentar que não está tão gordo porque existem pessoas que pesam mais do que ele. Outro ponto diz respeito às características dos países que estão com dívidas em proporção ao PIB maiores que a nossa, para manter o exemplo do peso é como se um gordo que pesa 120 quilos argumentasse que não está com problemas de peso porque existem atletas com mais de 120 quilos.

Para abordar as duas questões acima, a amostra de comparação e as características específicas de cada país, resolvi comparar a razão entre dívida bruta e PIB no Brasil e em uma amostra formada pelos países da OCDE, um grupo de países da América Latina (Argentina, Bolívia, Chile, Colômbia, Equador, México, Paraguai, Peru, Uruguai e Venezuela) e os países dos BRICS. Para efeito de separação dos grupos o México e o Chile, que são da OCDE e da América Latina, foram considerados como parte da América Latina e o Brasil foi retirado tanto da América Latina quanto dos BRICS. Os dados utilizados são as projeções do FMI para 2015 disponíveis no World Economic Outlook Database (link aqui).

Tomando a amostra completa a dívida brasileira não se destaca nem como muito alta nem como muito baixa, a média da razão entre dívida bruta e PIB na amostra é de 66% e no Brasil o valor é de 70% (69,9% para os que ficam nervosos com 70%), estamos acima da mediana (53%) porém abaixo do terceiro quartil (84%), ou seja, estamos na metade de cima da amostra, mas mais perto do meio do que da parte de cima. A figura abaixo mostra a relação entre dívida e PIB per capita para todos os países da amostra e ilustra a conclusão anterior, se consideramos a linha de regressão diríamos que o Brasil, ponto verde, está bem próximo à linha, ou seja, nossa dívida é só um pouco superior ao que seria esperado dado nosso PIB per capita.

A figura acima resolve o primeiro ponto, seleção da amostra, uma vez que mostra que em uma amostra muito maior que não foi escolhida a partir do endividamento o Brasil não se destaca como um país particularmente endividado. Porém, olhando a figura com mais cuidado, é possível ver um padrão preocupante relacionado à segunda questão, a que condiciona a relação entre dívida e PIB às características específicas de cada país. Na figura os pontos roxos (não fui quem escolhi as cores) representam os países da OCDE, o clube dos países ricos, é possível perceber que se o grupo de comparação do Brasil fosse a OCDE não faria muito sentido falar de um problema de dívida pública no Brasil, salvo de falássemos que muitos países da OCDE estão com problemas sérios de dívida pública, uma hipótese que eu não recomendo descartar, mas, de toda forma, estaríamos na média.

O problema é que nosso grupo de comparação não é a OCDE, não somos um país rico, somos um país de renda média ou emergente. Nosso PIB per capita de $ 8,8 mil nos deixa muito mais perto da América Latina, PIB per capita médio entre países de $8,1 mil, e dos BRICS, PIB per capita médio entre países de $ 6 mil, do que da OCDE, PIB per capita médio entre países de $ 36 mil; da mesma forma nossa inflação esperada de 8,85% nos deixa mais próximos dos 21% da América Latina, se tirarmos a Venezuela cai para 5,7%, e dos 6,8% dos BRICS do que dos 0,6% da OCDE. Olhando na figura acima é possível ver que o Brasil, bolinha verde, está mais alto do que todos os países da América Latina, bolinhas laranjas, e dos BRICS, bolinhas azuis, ou seja, se excluirmos os países da OCDE passamos a ser o país mais endividado da amostra. Se não está fácil de ver na figura acima repare na figura abaixo que reproduz a figura acima sem os países da OCDE.

Qual a conclusão? Comparando com um amplo grupo de países não estamos mal, porém comparando com países mais parecido conosco estamos muito mal. Dito outra forma: se fossemos ricos talvez nossa dívida não fosse um problema, mas, como não somos ricos, nossa dívida é um problema. Lembra do gordo no começo do post? Pois bem, os que falam que a dívida do Brasil não é alta agem como um gordo sedentário que vai a um concurso de fisiculturismo ou a uma luta de pesos pesados e ao ver o peso dos atletas conclui que não precisa emagrecer.

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Sobre dominância fiscal, política monetária e a proposta de âncora cambial

Dominância fiscal passou a ser o tema central no debate sobre macroeconomia no Brasil. A discussão foi colocada por Monica de Bolle em uma série de entrevistas e textos curtos (exemplos aqui e aqui), alguns economistas, dentre os quais este que vos escreve, não se mostraram convencidos com o diagnóstico que a economia brasileira vive um período de dominância fiscal e, mais importante, com a proposta que o Banco Central deveria controlar a inflação por meio do câmbio e não por meio da elevação da taxa de juros. A questão da dominância fiscal é uma questão acadêmica que deverá gerar algumas pesquisas nos próximos anos da mesma forma que gerou no passado, porém a proposta de política econômica derivada do diagnóstico de dominância fiscal é assunto urgente que não pode esperar pelos debates acadêmicos. Neste post vou tentar explicar o que é dominância fiscal e comentar a proposta de retomar um regime de câmbio fixo ou de bandas cambiais para controlar a inflação. Para explicar dominância fiscal vou ter de fazer uma incursão no estranho mundo dos macroeconomistas, se o leitor não quer se arriscar a perder a fé nos debates sobre política econômica talvez seja prudente pular os próximos parágrafos e ir direto para a parte que falo da política econômica (sexto parágrafo).

Comecemos nossa descida ao mundo da macroeconomia imaginando uma economia que consiste em um sujeito isolado que tem acesso a um único bem que serve para consumir e investir, se você não se sentiu bem com esta possibilidade ainda é tempo de considerar o conselho no final a parágrafo anterior e pular para a parte de política econômica. Para ajudar a imaginar o exemplo o leitor pode pensar em Robson Crusoé ou Chuck Noland preso na ilha deserta e vivendo à base de milho, parte do milho ele come (consumo) e parte ele planta para a próxima colheita (investimento), como ele faz para plantar sem possuir sequer uma pá é assunto para outras conversas. Tudo que o pobre naufrago tem a decidir é o quanto da sua riqueza ele vai usar para atender sua satisfação (o milho que vai comer) e o quanto ele vai transferir para o futuro (o milho que vai plantar), quanto mais ele comer menos milho terá no futuro, todas as transações dele com ele mesmo (eu avisei!) são feitas e contabilizadas em grãos de milhos.

Suponha agora que nessa ilha chegou uma entidade chamada governo. Esta entidade cria um pedaço de papel pintado que é chamado de moeda, a tal moeda não serve nem para comer e nem para plantar, porém por alguma razão o naufrago aceita fazer transações (!!)com a tal moeda e expressar o valor do milho na tal moeda. No lugar de destinar tantos quilos de milho para consumo e outros tantos para investimento o naufrago agora diz que vai destinar tantas unidades de moeda para consumo e outras tantas para investimento. Para fazer tudo mais concreto suponha que a todo momento existem quatro vezes mais moedas do que quilos de milho, ou seja, se existirem dez quilos de milho então existem quarenta moedas, sendo assim é natural que um quilo de milhos valha quatro unidades de moeda (falar de natural em um mundo assim beira a loucura, mas eu alertei). Se em determinado ano o naufrago colhe cem quilos de milho, come sessenta quilos e planta quarenta quilos podemos dizer que o produto da economia foi de 400 unidades de moeda, o consumo foi de 240 unidades de moeda e o investimento foi de 160 unidades de moeda.

Agora que temos uma economia monetária passemos ao próximo passo. O governo pega dinheiro emprestado com o náufrago. Para manter o exemplo suponha que o náufrago produziu o equivalente a 400 unidades de moeda, consumiu 240 unidades moeda, investiu 100 unidades de moeda e emprestou 60 unidades de moeda ao governo. De forma alternativa poderíamos dizer que o náufrago colheu 100 quilos de milhos, comeu 60 quilos, plantou 25 quilos e emprestou 15 quilos ao governo. Notem que a diferença é na forma como os valores são expressos, ocorre que para chegar até a dominância fiscal forma importa, e muito. Na segunda forma, a dos quilos, também conhecida como forma real não há espaço para dominância fiscal, se as transações são todas realizadas e contabilizadas em quilos de milho o governo vai ter de arranjar um jeito de devolver os 15 quilos de milho, muito provavelmente taxando o coitado do náufrago. Na primeira forma, a das unidades monetárias, também conhecida como nominal existe uma alternativa a taxar o náufrago. Como o governo está devendo em unidade de moeda e o governo tem o poder de criar moeda então o governo pode criar 60 unidades de moeda e pagar pelo milho que tomou emprestado. Entretanto, ao fazer isso, o governo muda a relação entre unidades de moeda e quilos de milho, se antes tínhamos 100 quilos de milho e 400 unidades de moeda agora vamos ter os mesmos 100 quilos de milho, porém existirão 460 unidades de moeda. Como consequência o quilo de milho que custava 4 unidades de moeda passará a custar 4,60 unidades de moeda. Chegamos assim em uma das mais tradicionais teorias de inflação conhecida como Teoria Quantitativa da Moeda (TQM), segundo tal teoria o nível de preços é proporcional à quantidade de moeda existente e a inflação será dada pela variação na quantidade de moeda.

Para chegar na dominância fiscal temos de ir além, alguns diriam ficar aquém, da TQM. Suponha que o náufrago perceba que o governo não tem como pagar a dívida, talvez porque o governo fique envergonhado de cobrar impostos do náufrago ou talvez porque o náufrago tenha um arco melhor que o do governo, não importa. Sabendo que o governo não tem como conseguir milho para pagar a dívida o náufrago passa a considerar duas hipóteses: o governo vai dar um calote ou o governo vai fazer moeda para pagar a dívida. No nosso exemplo as duas hipóteses têm o mesmo final e o náufrago perde os 15 quilos de milho que emprestou para o governo. No mundo real não pagar a dívida costuma ter efeitos bem mais danosos do que imprimir moeda, sendo assim vamos supor que o náufrago acredita que o governo vai pagar a dívida imprimindo moeda. Como nosso herói é náufrago mais não é bobo ele faz a conta que fizemos acima e define o preço do quilo de milho como 4,60 unidades de moeda. Sendo assim mesmo que o governo não tivesse pretensão de emitir moeda, talvez por considerar o calote ou talvez por ter conseguido um arco melhor ou um rifle, ocorrerá o aumento de preços. Ao contrário do previsto na TQM onde o aumento de preços ocorre por conta da política monetária temos agora um caso onde o aumento de preços foi causado pela dívida pública, ou seja, pelo lado fiscal. Quando isso ocorre dizemos que a economia está em dominância fiscal. Como de costume quando o assunto é macroeconomia existem debates intenso a respeito da possibilidade prática e teórica de ocorrer casos onde o lado fiscal determine os preços, não vou entrar o debate, para o leitor interessado deixo dois textos avaliando a possibilidade de dominância fiscal no Brasil (link aqui e aqui) e dois textos criticando teoricamente a possibilidade da dívida pública determinar preços (link aqui e aqui).

Passemos agora à questão da política econômica. Em condições normais o combate à inflação é feito por meio da política monetária. Quando o governo entende que é o momento de reduzir a inflação o BC reduz o ritmo de crescimento da moeda, na prática isso equivale a vender títulos no mercado de forma que o BC entrega títulos e recolhe as moedas que recebeu em troca dos títulos. Para que as pessoas queiram títulos o BC deve tornar os títulos mais atrativos o que, via de regra, significa aumentar juros. Sendo assim a política monetária é feita por meio de juros, no lugar de aumentar e diminuir a taxa de crescimento da moeda os governos pelo mundo, Brasil inclusive, reduzem e aumentam alguma taxa de juros de referência. Isso tudo funciona muito bem na TQM e outras condições onde não exista dominância fiscal, na presença de dominância fiscal a coisa fica mais complicada. Quando o BC aumenta os juros a dívida também aumenta, se é a dívida que determina os preços então o aumento da dívida levará a um aumento dos preços. Em um certo sentido a dominância fiscal é uma sinuca de bico cujo a única saída é cortar gastos deforma a reduzir a dívida. O que acontece quando o governo não dá sinais que vai cortar gastos?

É nesse ponto que entra a proposta da Mônica de Bolle de usar o câmbio para controlar a inflação. Ao atrelar o real ao dólar o governo impediria o aumento excessivo dos preços em reais, como fixar o câmbio costuma ser perigoso a proposta é fixar bandas móveis para o câmbio, se funcionar a desvalorização aceita para o valor máximo do câmbio funcionaria como teto para inflação. Se o BC avisa que permitirá uma desvalorização de no máximo 5% em um ano então as pessoas podem aceitar reajustar seus preços em 5% ou até menos a depender das condições de mercado. Para controlar o valor do câmbio o BC faria uso das reservas que possui. Dois pontos devem ficar claros: a proposta coloca um teto e um piso no câmbio e, mais importante, a proposta não é igual a infame banda diagonal endógena, de fato existem bandas diagonais, mas, se bem entendi a proposta, as bandas são exógenas e isso faz toda a diferença.

Qual o problema com a proposta? No lado mais acadêmico não sou exatamente um fã da teoria fiscal dos preços, a ideia que a dívida pública determina preços, e sem tal teoria o argumento não se sustenta. Não é que eu afirme que não existe dominância fiscal ou que eu seja um monetarista radical, menos do que defender uma teoria nessa nova versão do debate entre monetaristas e fiscalistas (sei que estou provocando!) fico na posição de quem não confia em nenhuma das duas teorias. A verdade é que os modelos macroeconômicos não estão desenvolvidos o suficiente para explicar fenômenos monetários de forma confiável. O “modelo” que usei para explicar dominância fiscal não é tão diferente dos modelos usados por macroeconomistas na academia e em bancos centrais. Como confiar nas previsões sobre inflação feitas por um modelo onde moeda não faz sentido? Para os que se interessaram pelo o assunto recomendo um blog (link aqui) e um artigo introdutório (link aqui). Não vou negar que em termos práticos eu acabe ficando do lado dos que querem usar política monetária, porém meus motivos estão mais associados a uma certa prudência conservadora do que a adesão a determinada teoria.

Para além do lado acadêmico tenho preocupações práticas com a proposta. No post anterior argumentei que o uso de reservas na Rússia não conseguiu segurar desvalorização do rublo (link aqui). Por que acreditar que no Brasil seria diferente? Caso as reservas não segurem o câmbio podemos entrar no pior dos mundos, forçado a defender o câmbio o Banco Central terá de aumentar juros para atrair capitais e impedir que o câmbio passe do teto estipulado para a banda. A experiência dos anos 90 mostra que quando o BC está obrigado a defender o câmbio as elevações de juros podem ser mais abruptas e maiores do que as elevações de juros necessárias para controlar a inflação. A verdade é que qualquer política que não venha acompanhada de um ajuste fiscal de médio e longo prazo estará fadada ao fracasso, não que tal ajuste vá resolver todos os nossos problemas, quem acompanha o blog sabe que na minha avaliação os grandes problemas do Brasil não foram causados por questões fiscais, mas sem tal ajuste será impossível mesmo pensar na solução dos grandes problemas. Talvez a economia brasileira atual mude o sentido da frase de Keynes que no longo prazo estaremos todos mortos....

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Câmbio, reservas e juros: mensagens da Rússia

Tenho visto alguns amigos defendendo que o BC venda as reservas para segurar o câmbio e de quebra ajudar no lado fiscal, na verdade a ordem pode mudar e o amigo vir a defender que o BC venda reservas para aliviar o lado fiscal e de quebra segurar o câmbio. O segundo argumento faz parte das medidas de populismo econômico tão conhecidas por estas bandas, pensei em escrever a respeito faz algumas semanas quando várias pessoas me questionaram sobre a venda de reservas para ajudar o esforço fiscal, acabei desistindo um pouco por falta de tempo, um pouco por preguiça e um tanto porque discutir ideias assim tende a ser contraproducente. De toda forma os que estão empolgados em vender reservas para abater dívidas podem procurar no Google a respeito do conflito entre Cristina Kirchner e Martín Redrado (link aqui), então presidente do BC argentino que não obedeceu a ordem de Kirchner para colocar reservas em um fundo destinado a ajudar na dívida pública.

O primeiro grupo, os que querem vender reservas para segurar o câmbio, tem uma proposta mais interessante. Longe de ser uma maneira de prolongar políticas populistas, vender reservas para segurar o câmbio é uma estratégia que pode ser justificada a depender das circunstâncias da economia e do tipo de política econômica. Em um regime de câmbio flutuante, como pelo menos em tese é o regime brasileiro, o Banco central não deve influenciar o câmbio e, portanto, não faz muito sentido falar de usar reservas para evitar desvalorização do câmbio. Porém, com provam os infames swaps cambiais, nosso regime só é flutuante em tese, na prática o Banco Central opera para influenciar o câmbio, sendo assim e considerando que os swaps além de caros definitivamente não foram capazes de segurar o câmbio, eu entendo que a tese de usar reservas no lugar de fazer operações de swaps, bem definidas como “bolsa banqueiros” por um colega que não vou dizer quem é porque ele trabalha no governo, é defensável. Que fique claro que dizer que uma proposta é defensável não quer dizer que eu apoie a proposta, apenas que eu entendo a lógica de quem apoia. Minha tese é que o BC deve deixar o câmbio flutuar e gerenciar as reservas considerando questões como liquidez, credibilidade e coisas do tipo. Outro motivo para olhar com cuidado o uso de reservas para segurar o câmbio é o recente flerte do presidente do BC com a tese (link aqui).

Quem acompanha o blog já deve ter percebido que gosto de olhar para o que acontece em outros países, não por acreditar que o acontece em outros países seja exatamente igual ao que pode acontecer por aqui, mas por crer que é sempre possível tirar lições das experiências alheias. Pensando assim convido o leito a olhar o que aconteceu na Rússia no último ano. A escolha da Rússia é porque a moeda deles, o rublo, disputa com o real o título de moeda que mais desvalorizou nos últimos doze meses. A figura abaixo mostra a taxa de câmbio entre dólar e rublo desde de dois de outubro de 2014.

Repare a forte desvalorização entre o final de novembro e meados de dezembro, infelizmente não consegui dados diários para o volume de reservas da Rússia, os dados mensais obtidos na página do Banco Central da Federação Russa (link aqui) não permitem ver a variação no período específico, tudo que sei é que em 31/10/14 as reservas eram $428 bilhões e em 31/12/2014 tinham caído para $385 bilhões, notícias da época mostram queda de mais de $10 bilhões por semana (link aqui e aqui). Tamanha queda nas reservas não foi capaz de evitar a desvalorização do rublo, na realidade a queda ocorrida em meados de janeiro facilmente visível na figura segue a elevação da taxa de juros de 10,5% para 17% feita no dia dezesseis de dezembro. Aqui o gráfico com dados diários pode ser enganoso, a queda acentuada seguida de uma subida pode dar impressão que nada aconteceu, mas a realidade não é bem assim, no dia dezessete de janeiro, um dia após a elevação dos juros, o câmbio pulou de 59 para 65 rublos, porém na sequencia o câmbio caiu até fechar o ano em 56 rublos por dólar, depois retomou o crescimento, mas só voltou para 65 rublos por dólar em vinte de janeiro. No final de janeiro, quando o Banco Central da Federação Russa reduziu a taxa de juros para 15% o câmbio estava em 68 rublos por dólar. Entre o dia dezessete de dezembro de 2014 e trinta de janeiro de 2015 o rublo desvalorizou 4%, até o aumento dos juros o rublo tinha desvalorizado 30% só em dezembro de 2014.

A figura abaixo mostra o câmbio e as reservas com frequência mensal, lembrem que não consegui encontrar as reservas da Rússia com frequência diária, o período mais longo permite enxergar melhor a dinâmica que descrevi no parágrafo acima. É possível observar que o câmbio para de crescer em janeiro após a elevação dos juros em dezembro, também é possível observar que o uso de reservas, bem ilustrado pela queda de quase $100 bilhões nas reservas entre setembro de 2014 e fevereiro de 2015, não foi capaz de conter a desvalorização do rublo. Por fim é possível observar como a reversão da política de juros foi acompanhada de novas desvalorização do rublo, ver tabela ao lado.

Como disse acima países nunca são iguais, mas não raro, mesmo sendo diferentes, compartilham experiências semelhantes que podem, embora não necessariamente, oferecer lições comuns. A figura abaixo (link aqui) mostra a evolução do real e do rublo nos últimos doze meses, o dólar australiano está na figura apenas como referência de moeda de uma país que também depende de commodities, em um ano tanto o rublo como o real desvalorizaram mais de 60%, em seis meses o real desvalorizou 25% e o rublo 16%. O fato de terem moedas com desvalorizações superiores a 15% em um ano faz com que Brasil e Rússia tenham os mesmos problemas e as mesmas soluções? Não. Há pouco tempo falei da Colômbia (linkaqui), em um ano o peso colombiano desvalorizou 50%, mas Colômbia e Brasil possuem problemas diferentes. 

Então para que serve analisar o caso da Rússia? No mínimo serve para aprendermos mais sobre economia, mas também pode servir para ter em mente que queimar reservas não necessariamente segura o câmbio e que em alguns casos o aumento dos juros é inevitável. Terminando registrando que não estou sugerindo um aumento dos juros para segurar o câmbio, longe disso, como falei acima defendo o regime de câmbio flutuante, ademais a inflação prevista para este ano próxima a 9,5% e a inflação prevista para o próxima ano em torno de 6% já são motivos suficientes para um BC que tenha compromisso com o combate à inflação elevar os juros.

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O ajuste fiscal que não houve e a crise que já existia ou Fundação Perseu Abramo refuta Conselheiro Acácio

A Fundação Perseu Abramo ligada ao PT lançou um documento com análises a respeito da crise econômica e propostas de políticas que podem ajudar a retomar uma trajetória de desenvolvimento. O documento consiste em dois volumes, o primeiro volume trata da crise e o segundo volume apresenta as bases para um projeto de desenvolvimento, ambos estão disponíveis na página da fundação (link aqui). Naturalmente não tive tempo de ler todos os documentos, à medida que eu conseguir ler pretendo registrar meus comentários aqui no blog, porém já na introdução fica claro que o documento culpa a política econômica do segundo governo Dilma pela recessão que vivemos. O diagnóstico é exposto já no segundo parágrafo da apresentação do primeiro volume onde é dito que:

“O ajuste fiscal em curso está jogando o país numa recessão, promove a deterioração das contas públicas e a redução da capacidade de atuação do Estado em prol do desenvolvimento. Mais grave é a regressão no emprego, salários, no poder aquisitivo das famílias, nas políticas sociais.”

Os que me acompanham sabem que sou crítico da política de ajuste via elevação de impostos proposta pelo governo, não falo isso porque a política de Levy foi incapaz de conter a recessão, pelo contrário, já em janeiro apontei os problemas da política econômica (link aqui) e em fevereiro critiquei a aposta que a recuperação da confiança impediria a recessão (link aqui). Ocorre que entre constatar que o ajuste via aumento de impostos foi incapaz de conter a recessão e afirmar que o mesmo causou a recessão existe uma longa distância. Em primeiro lugar porque a recessão é anterior a posse de Joaquim Levy no Ministério da Fazenda e, portanto, anterior as medidas tomadas por Levy. Depois porque o ajuste não ocorreu de fato, a verdade é que as despesas do governo entre janeiro e julho de 2015, último mês disponível na página do Tesouro, foram maiores que as despesas realizadas no mesmo período de 2014 mesmo após o ajuste pela inflação. Entre janeiro e julho de 2014 o governo gastou R$ 625 bilhões em valores de julho de 2015, entre janeiro de julho de 2015 o gasto foi de R$ 627 bilhões também em valores de julho de 2015. Em resumo, a tese da Fundação Perseu Abramo parece consistir em culpar um corte de gastos que não ocorreu por uma crise que começou antes do corte ser anunciado.

Comecemos pelo começo. A crise que vivemos está no horizonte há vários anos, meu amigo e co-autor Adolfo Sachsida previu até o ano em que a crise ficaria incontrolável, o Leandro Narloch juntou a previsão do Adolfo e de outros economistas em um post chamado “Os economistas que previram a crise” (link aqui). Procurando na internet encontrei uma declaração minha de maio de 2008, antes da crise financeira, alertando para os riscos da mudança de política nos levar a uma crise (link aqui), na época eu falei:

“Nunca é demais lembrar as possíveis conseqüências desse tipo de política: duas décadas de baixo crescimento da economia e um processo inflacionário que culminou na hiperinflação do final dos anos 80 e inícios dos anos 90”

Tudo paranoia de economistas ortodoxos, poderiam dizer os defensores da tese que a crise decorre do ajuste fiscal de Levy. Então olhemos os dados, a figura abaixo mostra a variação trimestral do PIB a preços básicos, repare que entramos no terreno de variações negativas no segundo trimestre de 2014. Naquela época o governo não apenas não anunciava ajustes fiscais como jurava de pé junto que um ajuste fiscal era desnecessário e não seria feito. De fato, as despesas do governo no primeiro trimestre de 2014, período que antecede o encolhimento do PIB, foi quase dez por cento maior que as despesas do primeiro trimestre de 2013. Ao que parece o pessoal da Fundação Perseu Abramo resolveu refutar a máxima acaciana de que as consequências vêm depois.

Visto que a recessão começou antes do anúncio do ajuste fiscal passemos ao fato que não houve corte de gastos. A figura abaixo mostra a despesa do governo entre janeiro e julho para os anos de 2011 a 2015. Repare que a trajetória e crescente e que todo o barulho feito pela equipe econômica não evitou que em 2015 o governo gastasse mais que em 2014 que foi um ano eleitoral. Para que o leitor tenha uma ideia os gastos realizados em 2015 foram 17% maiores que os gastos realizados no mesmo período de 2011, primeiro ano do primeiro mandato de Dilma.

O fato que a recessão começou antes do anúncio das medidas de austeridade me parece impossível de ser explicado, quando muito alguém poderia dizer que o ajuste aprofundou ou alongou a recessão, mais do que isso me parece negar os fatos. Ficaria então a tarefa de explicar como um ajuste que não houve aprofundou uma recessão que já existia. Uma explicação seria apelar para as expectativas. A lógica é mais ou menos a seguinte: quando o governo avisa que fará cortes de gastos empresários antecipam a queda na demanda realizando cortes no investimento e na produção. A primeira dificuldade desse argumento é explicar porque empresários acreditariam no anúncio do governo de cortar gastos. Quem acredita no governo? Quem acredita no governo Dilma?

Suponha que acreditem. Se é verdade que um anúncio de tempos duros faz com que empresários percam confiança deveria ser verdade que um anúncio de tempos bons aumentasse a confiança dos empresários. O otimismo insano foi uma das marcas registradas do primeiro governo Dilma, não é difícil fazer uma coleção de previsões erradas do Ministro Mantega, a que mais gosto é uma em que ele chama de piada uma projeção do Credit Suisse que a economia brasileira cresceria 1,5% em 2012 (link aqui), de fato a previsão estava errada, não por excesso de pessimismo como afirmou Mantega, mas por excesso de otimismo, em 2012 a economia cresceu 1%. Outra previsão muito comentada na internet foi quando ele afirmou que quem apostasse no dólar quebraria a cara, a previsão foi feita em outubro de 2014 quando o dólar estava a R$ 2,43 (link aqui), hoje, em setembro de 2015, o dólar está a R$ 4,11. O gráfico abaixo mostra o efeito de tanto otimismo na confiança dos empresários. Parece que os empresários não são muito influenciados pelas declarações do ministro de plantão.

O leitor pode pensar em argumentar que empresários são neoliberais malvados que não acreditavam no governo só porque o Ministro Mantega estava tentando fazer uma gestão democrática e popular da economia. Se for o caso convido o leitor a dar uma olhada na figura abaixo que mostra a confiança do consumidor. Como pode ser visto o consumidor também vinha perdendo confiança na economia, o quadro foi revertido no período da campanha talvez porque o consumidor tenha acreditado nas mentiras que o governo contou para se reeleger, porém, tão logo as eleições acabaram e o consumidor-eleitor percebeu que foi enganado o processo de queda da confiança foi retomado. Alguém ainda poderias tentar dizer que a grande queda em janeiro e fevereiro é culpa do anúncio do ajuste fiscal, cada uma credita no que quer. Pessoalmente tendo a creditar que mentiras reveladas são mais prejudiciais à confiança do que novas promessas que não serão cumpridas.

Ao aceitar o convite para liderar o ajuste fiscal no segundo mandato de Dilma o Ministro Levy caiu em uma armadilha que, como todo respeito, era óbvia. Enquanto corria mundo falando de um ajuste fiscal que levaria a um superávit primário de 1,2% do PIB, valor que o próprio Ministro já reconheceu que não vai acontecer, os “economistas do PT”, talvez os mesmo que aplaudiram o congelamento de preços de Plano Cruzado e criticaram durante o “neoliberal” Plano Real, preparavam a narrativa que a crise que já existia foi causada pelo ajuste fiscal que não aconteceu.

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Populismo macroeconômico em tempos de boom de commodities

Na sexta-feira participei de um almoço com colegas professores e o pessoal da área econômica da embaixada americana. Em um certo momento o colega de departamento Prof. José Carlos de Oliveira, o mais experiente entre os presentes, foi convidado a comparar a crise atual com crises que tivemos no passado. O professor estava explicando que a crise de 2008 foi uma crise importada, no sentido que veio do exterior, que a crise de 2002 foi uma crise de expectativas de forma que tão logo o governo reverteu as expectativas a crise se desfez e que a crise atual era uma crise mais estrutural e interna. Concordo com a análise do José Carlos, mas, pegando corda na declaração dele de que era o único que estava na ativa desde a década de 1960, resolvi provocá-lo perguntando se a crise atual não guardava semelhanças com as crises das décadas de 50 a 70 conhecidas de vários países da América Latina e que algumas vezes são chamadas de stop and go.

A provocação não foi gratuita, recentemente li o livro Las crisis económicas argentinas: Uma historia de ajustes y desasjustes, de Miguel A. Kiguel, onde é feito um resumo de todas as crises argentinas desde meados do século XX. O stop and go segue um padrão onde governos, geralmente populistas, inflam o crescimento que de fato ocorre, porém não se sustenta, e tudo acaba em uma crise. Como de costume as crises na Argentina seguem padrão semelhante as crises em outros países da América Latina, o Brasil não é exceção, e o padrão stop and go ligado ao populismo econômica aconteceu tanto lá como cá. Seria a crise atual semelhante àquelas crises? Fomos mais uma vez vítimas do populismo econômico? A resposta não é trivial, o fato de ter vivido o governo Dilma e não ter a menor simpatia pela política econômica batizada de Nova Matriz Econômica, me faz quase automaticamente responder que sim e encerrar o assunto. Porém um dos elementos mais característicos das crises advindas do populismo econômico é a crise no balanço de pagamentos, e essa crise (ainda) não aconteceu.

Para tratar de populismo econômico a referência padrão é o texto Macroeconomic Populism publicados por Rudiger Dornbusch e Sebastian Edwards no Journal of Development Economics (link aqui). No texto os autores elaboram o conceito de populismo macroeconômico a partir das experiências do Chile com Salvador Allende e do Peru com Alan Garcia. Segundo os autores o populismo macroeconômico tem três características básicas:

• Insatisfação com o crescimento do país, geralmente o país atravessou uma fase de crescimento baixo por conta de algum programa de ajuste não raro ligado ao FMI.
• Não consideração pelas restrições econômicas, a capacidade produtiva ociosa daria o caminho para a expansão, reservas internacionais ou controle de capitais eliminariam o risco de uma crise externa, o risco de déficit nas contas do governo é dito ser exagerado ou sem fundamentos, desde que não ocorra desvalorização do câmbio a expansão não trará inflação, caso a inflação apareça o governo pode sempre recorrer a controle de preços.
• As políticas prescritas focam em estimular a economia, redistribuição de renda e reestruturação da economia, o lema costuma ser “crescimento com distribuição”, a redistribuição é feita por meio de aumentos significativos nos salários que não são repassados aos preços.

O padrão descrito em 1990 é assustadoramente parecido com o que vimos desde 2006. Naquela época começou o primeiro ponto com acusações à “política de recessão” tocada por FHC. Com a crise veio o discurso da capacidade ociosa e da necessidade de estimular o crescimento, não faltou quem apontasse as reservas internacionais como garantia contra crises. Pobre de quem ousasse falar de déficit público, era logo taxado de pessimista, inimigo da pátria ou coisa pior. E inflação? Falar que a inflação era alta e estava subindo era um convite para ouvir uma divagação a respeito de como a inflação era mais alta em 2002, como se o fato da inflação ter sido alta no passado justificasse leniência com inflação no presente. O terceiro ponto dispensa comentários, crescer com distribuição foi o mantra do governo nos últimos anos e controle de preços virou prática comum para o controle da inflação.

A semelhança entre os elementos do populismo macroeconômico listados por Dornbusch e Edwards em 1990 e o que vimos nos últimos dez anos é perturbadora, porém tudo fica ainda mais preocupante quando observamos as quatro fases do em que o populismo macroeconômico se desenvolve.

1.       No começo os propositores da política sentem-se vingados em seus diagnósticos e prescrições, ocorre aumento no crescimento, nos salários reais e o desemprego cai muito, é difícil não falar de sucesso. Eles nos garantem que inflação não é um problema e desequilíbrios entre oferta e demanda são compensados com importações. Os autores afirmam que as importações podem ser financiadas com reservas ou calotes, não foi o caso aqui, talvez os autores não tivessem considerado a hipótese de populismo macroeconômico junto a um boom nos preços das commodities.

2.       Começam os gargalos por conta de excesso de demanda local ou por falta de dólares, novamente não é o caso, ainda não temos falta de dólares, mais uma vez o boom das commodities pode explicar a ausência desse fenômeno. Redução de estoques que é fundamental na primeira fase passa a ser um problem. Realinhamento de preços, desvalorização cambial ou aumento do protecionismo se tornam necessários, estamos vivendo esse fenômeno. O governo tenta estabilizar o aumento do salário real e no crescimento da própria despesa, mas não consegue. A inflação aumenta, mas os salários sobem junto, o déficit público aumenta de forma significativa (eles dizem: “budget deficit worsen tremendously”). Já estamos vivendo a fase da inflação alta e do crescimento do déficit público, se os salários vão acompanhar a inflação é uma questão em aberto que juntamente com o controle do déficit pode definir se vamos passar para próxima fase ou se vamos parar na segunda fase.

3.       Racionamentos, aceleração extrema da inflação, fuga de capital devida a baixas reservas e uso de outras moedas como referência de valor. O déficit sobe muito por conta de redução na arrecadação e aumento nos custos dos subsídios. O governo tenta cortar subsídios e induzir uma desvalorização real da moeda. Salários reais caem e começa a instabilidade política, fica claro que o populismo deu errado. Novamente não temos os sintomas relacionados a escassez de reservas por não termos (ainda) problemas com as reservas, a inflação ainda pode ser controlada a depender dos itens pendentes na fase anterior. A queda da arrecadação e a pressão dos subsídios já é uma realidade, a instabilidade política também.

4.       Começa um programa de ortodoxo de estabilização, os autores falam de novo governo, aqui estamos tentando fazer com o mesmo governo mudando apenas a equipe economia e mesmo assim parcialmente. Aparece o pedido de socorro ao FMI, não creio que acontecerá por aqui, pelo menos não enquanto as reservas durarem. Haverá uma queda significativa e persistente do salário real, o motivo alegado pelos autores é simples: capital pode fugir de políticas ruins com muito mais facilidade que o trabalho.

Como pode ser visto temos praticamente todos os elementos do populismo macroeconômico, a exceção digna de nota é o financiamento das importações com redução das reservas, e parece que estamos entre as fases dois e três do processo com uma encenação de ajuste da fase quatro. Mais uma vez os elementos que nos diferencia das fases previstas pelos autores é a falta de uma crise nas reservas. Eu arrisco dizer que as características e os sintomas relacionados às reservas estão ausentes porque passamos por uma experiência de populismo econômico em um momento de preços crescentes das commodities, que nos permitiu acumular saldos comerciais positivos por muito tempo, e porque a baixa taxa de juros internacionais reduz os incentivos para saída de capitais.

O fim da festa das commodities já cobra seu preço e o setor externo já não parece tão tranquilo, a brutal desvalorização do real apesar do gigantesco esforço do Banco Central para evitar a desvalorização deveria nos alertar de que há algo de errado no setor externo. O FED adiou mais uma vez o aumento de juros nos EUA sinalizando que a era dos juros muito baixos pode durar muito, isso pode nos dar um prazo extra para realizar o ajuste e evitar que cheguemos aos elementos mais cruéis da terceira e quarta fase como a queda significativa e persistente dos salários reais e a inflação descontrolada, para não falar no agravamento da instabilidade política.

Enfim, experimentamos um populismo macroeconômico em tempos de cenário externo favorável, isso nos poupou, pelo menos até agora, de ir no fundo do poço das fases três e quatro descritas por Dornbsuch e Edwards. É muito possível que o regime de câmbio flutuante que ainda é parcialmente usado pelo BC ajudou a evitar uma crise no balanço de pagamentos. A questão relevante agora é saber se vamos recuar e fazer os ajustes para evitar o pior ou se vamos seguir no mesmo caminho ladeira abaixo até que tenhamos um novo governo para começar a quarta fase nos moldes previstos no artigo.

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Rebaixamento Merecido!

Ontem a Standard & Poor’s (S&P) tirou o grau de investimento da economia brasileira. Apesar de não ser nenhuma surpresa a notícia causou impacto no governo e no mercado. Joaquim Levy, Ministro da Fazenda, em um momento digno de Guido Mantega declarou que a decisão da S&P foi política e precipitada (link aqui), considero que a decisão não foi política e muito menos precipitada. Acredito que se houve alguma influência política foi no sentido de manter até ontem o grau de investimento do Brasil. Para perceber o tamanho do problema da economia brasileira vou comparar nossos indicadores com os indicadores de um grupo de países da América Latina (Argentina, México, Chile, Colômbia e Peru) e com os dos países que formam o BRICS (Rússia, China, Índia e África do Sul). A tabela abaixo mostra a avaliação de risco do Brasil e de cada um dos países dos dois grupos de comparação.

País	Nota
Argentina	SD
Brasil	BB+
Chile	AA-
China	AA-
Colômbia	BBB
Índia	BBB-
México	BBB+
Peru	BBB+
Rússia	BB+
África do Sul	BBB-

Os países com nota igual ou maior que BBB- possuem o grau de investimento (Chile, China, Colômbia, Índia, México, Peru e África do Sul), a Argentina é considerada em default seletivo, ou seja, já está dando calote em alguns credores, Brasil e Rússia são considerados de risco elevado. Vale notar que África do Sul e Índia estão na fronteira para perder o grau de investimento. Mal comparando com a Série A do campeonato brasileiro de futebol poderíamos dizer que Chile e China estão com chances de ir para Libertadores; México, Peru e Colômbia estão brigando pela Sul-Americana; Índia e África do Sul estão na zona de rebaixamento. Brasil e Rússia já foram rebaixados e a Argentina não disputa o campeonato.

Será justa a posição do Brasil? Comecemos pelo principal indicador de solvência: a dívida do país. A figura abaixo mostra a dívida bruta como proporção do PIB para os países do grupo da América Latina. Repare que o Brasil é o país da amostra com a maior dívida bruta em relação ao PIB, repare também que o país menos endividado, o Chile, é o país com melhor avaliação. Se listarmos os países do menos endividado para o mais endividado vamos ter: Chile, Peru, Colômbia, Argentina, México e Brasil; se listarmos do melhor para o pior avaliado vamos ter: Chile, Peru e México, Colômbia, Brasil e Argentina. Como a Argentina está renegociando dívida a redução da dívida não foi capaz de melhorar a avaliação de risco do país, sendo assim podemos ignorar a Argentina e concluir que o Brasil é o mais endividado e também o pior avaliado. Note que excluindo a Argentina a ordem dos menos endividados é muito parecida com a dos melhores avaliados, apenas o México quebra a ordem.

A próxima figura mostra a dívida bruta como proporção do PIB para os países do BRICS. Na maior parte do período a Índia era o país mais endividado, apenas nas projeções para 2015 o Brasil ultrapassa a Índia. Nessa amostra a ordem do endividamento não é tão parecida com a ordem das avaliações, a única consistência entre as duas ordenações é que o Brasil é novamente o mais endividado e, junto com a Rússia, o pior avaliado. Vale notar que nas duas amostras de países apenas o Brasil e a Índia possuem dívida bruta maior que 60% do PIB, o México tem 51% e todos os outros estão abaixo de 50%. Observando a dívida bruta creio que é mais justo perguntar a razão da Índia ter grau de investimento do que do Brasil não ter.

Um outro indicador interessante é o que o FMI chama de resultado estrutural, trata-se de uma tentativa de ajustar o déficit do governo pelos efeitos do ciclo econômico. As duas figuras abaixo mostram o resultado estrutural para os dez países das duas amostras, primeiro os da América Latina e depois os do BRICS. No grupo da América Latina o Brasil é o país com o maior déficit estrutural, creio que a “melhora” de 2015 toma por base a promessa de superávit primário de 1,2% do PIB que o governo já reconheceu que não vai ser cumprida. No grupo dos BRICS o Brasil só está pior do que a Índia, mais uma vez perguntar a razão da Índia manter o grau de investimento é mais intuitivo do que perguntar a razão do Brasil ter perdido.

Existem pelo menos duas razões para a Índia manter o grau de investimento. A primeira é que, ao contrário do que acontece no Brasil, os números da Índia estão melhorando, a dívida bruta está caindo como proporção do PIB e o déficit apresenta uma leve tendência de redução. O outro motivo é que enquanto o Brasil está enfrentando uma das piores crises do pós-guerra a Índia deve tomar o lugar da China como o país grande que mais cresce no mundo. A figura abaixo mostra as taxas de crescimento de Brasil e Índia desde 2011 (não coloquei 2010 para não se acusado de excesso de má vontade com o governo Dilma), o contraste é evidente: enquanto os dados mostram que o Brasil tem crescimento negativo e as projeções do FMI apontam para crescimento de 2,25% a partir de 2017, na Índia os dados mostram crescimento acima de 5% e as projeções apontam crescimento acima de 7%. Como o crescimento da economia facilita o ajuste me parece que uma resposta plausível para Índia manter o grau de investimento, ainda que na fronteira, é que a S&P também aposta no crescimento da Índia. Considerando que o Brasil deve encolher esse ano e talvez no próximo, que nossa dívida bruta como proporção do PIB já ultrapassou a da Índia e que provavelmente a melhora no déficit estrutural projetada pelo FMI não vai acontecer de forma que devemos ter um déficit estrutural próximo ao da Índia qual é a razão plausível para manter o grau de investimento para o Brasil?

Existem dois pontos na análise acima que podem incomodar alguns leitores. O primeiro é que eu não usei países europeus que estão muito mais endividados que o Brasil e possuem grau de investimento. O fato é que apesar dos devaneios dos últimos anos o grupo de comparação do Brasil não são os países ricos, nosso grupo de comparação são os países emergentes e, levando em conta os países emergentes, nossa dívida é sim muito alta. O segundo ponto é que eu usei dívida bruta e não dívida líquida. Meu motivo para usar dívida bruta é que os números da dívida líquida brasileira não são confiáveis, como hoje é público e notório o governo brasileiro usou e abusou e artifícios para reduzir a dívida líquida do Brasil, tais artifícios fizeram com que acompanhar a dívida líquida brasileira passasse a ser um exercício inútil ou mesmo perigoso.

Uma forma de perceber o quão pouco informativo é analisar a dívida líquida é comparar os dados do Banco Central de dívida líquida e pagamento de juros como proporção do PIB (se não me engano o Mansueto argumentou nessa linha ontem no seminário na FACE/UnB). Era de se esperar que a redução na dívida levasse a uma redução no pagamento de juros, um fenômeno observado em 2007 e até meados de 2008. Porém, como mostra a figura abaixo, a partir de 2009 fica claro que a redução da dívida não é acompanhada por uma redução no pagamento dos juros. Uma possível explicação para o fenômeno seria um aumento da taxa de juros, de fato a partir de agosto de 2014 tal explicação pode ser razoável, porém entre janeiro de 2009 e julho de 2014 a taxa de juros ficou razoavelmente estável como mostra a figura seguinte. A inconsistência que os dados de dívida líquida e juros mostra é apenas um dos vários indícios que foram usados para questionar a dívida líquida brasileira, hoje as técnicas de manipulação são bem documentadas e reconhecidas pelo próprio governo.

Até agora o Brasil aparece na comparação como um país bem mais endividado que a grande maioria dos outros países das duas amostras (apenas a Índia está tão endividada quanto o Brasil, mas deve crescer muito mais que o Brasil nos próximos anos), com um déficit estrutural maior que o da maioria dos países da amostra (novamente a Índia é nossa companheira) e um país com números suspeitos. Se o leitor acredita que tais motivos não são suficientes para tirar o grau de investimento podemos olhar para as duas variáveis centrais da política macroeconômica: a taxa de crescimento e a inflação.

Vimos que comparado à Índia o crescimento do Brasil é muito baixo. Infelizmente nosso crescimento também é baixo se comparado aos outros países da amostra. De acordo com as projeções do FMI dos dez países apenas a Rússia vai crescer menos (na realidade encolher mais) do que o Brasil em 2015. A figura abaixo ilustra esse fato. Sem perspectivas de crescimento fica muito mais difícil ajustar a economia, a insistência do governo em alegar que tem dificuldades em cortar gastos e por isso que tirar mais dinheiro das famílias chega a ser patética diante das privações que as famílias passam em uma crise como a que está começando. Fica aqui a sugestão para algum jornalista fazer uma reportagem mostrando o orçamento de uma família da tão festejada nova classe média e pedir para a presidente ou para o ministro da fazenda mostrar onde cortar gastos.

A inflação de um país costuma ser um indicador de quão arrumada está a política econômica, uma inflação alta é sinal que problemas importantes não receberam o tratamento adequado. No grupo de países que comentei no post o Brasil tem a terceira maior inflação prevista para 2015, ficamos atrás apenas de Argentina e Rússia. O corte aqui é cristalino, todos os países do grupo com inflação prevista abaixo de 5% para 2015 possuem grau de investimento, a Índia, com inflação prevista de 6%, é o único país que tem grau de investimento e tem inflação acima de 5%. Na base de dados do FMI a inflação prevista para o Brasil em 2015 é de 7,8%, no Boletim Focus do Banco Central a inflação prevista é de 9,3%, por uma previsão ou por outra apenas Argentina (18,6%) e Rússia (17,9%), dois países se grau de investimento, vão ter inflação maior que o Brasil em 2015.

Diante dos números de dívida bruta, crescimento e inflação fica difícil sustentar a tese do ministro Joaquim Levy de que a perda do grau de investimento foi motivada por razões políticas. A verdade é que nossa dívida bruta é a maior da amostra, próxima a dívida da Índia, nosso déficit estrutural é o segundo maior da amostra, nosso crescimento é o segundo menor da amostra perdendo apenas para Rússia que não tem grau de investimento e nossa inflação é a terceira maior perdendo apenas para Argentina e Rússia. Por triste que possa ser o rebaixamento do Brasil foi merecido, Joaquim Levy poderia argumentar com razão que quando tomou posse o rebaixamento era inevitável, mas ao ter se apresentado como fiador do grau de investimento o ministro perdeu o argumento da inevitabilidade. Como último consolo podíamos pensar que o rebaixamento será a oportunidade de olharmos de frente para os problemas de nossa economia e começar a buscar soluções. As reações de Lula, do líder do governo na Câmara e mesmo dos ministros da área econômica infelizmente sugerem que no lugar de arrumar a casa vamos culpar o juiz. Pena.

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