Comportamento do preço da gasolina e do óleo diesel desde 2001.

Como forma de entender melhor o que está acontecendo com os preços dos combustíveis resolvi dar uma olhada na série histórica de preços da gasolina comum e do óleo diesel. Os dados estão disponíveis na página da ANP (link aqui) em duas planilhas: a primeira com o período de julho de 2001 a dezembro de 2012 e a segunda com dados de janeiro de 2013 até abril deste ano. Trabalhei com o preço médio de revenda deflacionado pelo IPCA. O resultado está na figura abaixo.

O primeiro fato que destaco é que nem a gasolina comum nem o óleo diesel estão com maiores preços da série. O maior preço da gasolina comum ocorreu em fevereiro de 2003 e equivale a R$ 5,21 por litro em valores de hoje, o maior preço do óleo diesel ocorreu em outubro de 2005 e equivale a R$ 3,72 em valores de hoje. Outro ponto importante é que o preço da gasolina comum termina a série abaixo do preço médio do período, R$ 4,22 em abril deste ano contra um valor médio de R$ 4,25 no período, como o preço subiu em maio é razoável supor que ultrapassou a média, mas provavelmente não tinha ultrapassado o pico até o início da greve e da falta de gasolina no mercado. No caso do óleo diesel o preço está acima da média, R$ 3,43 em abril deste ano contra um valor médio de R$ 3,22, não sei dizer se ultrapassou o pico em maio.

Outro fato que mercê destaque é que tanto o preço da gasolina comum quanto o preço do óleo diesel começam uma trajetória de queda por volta de 2006. Mais uma vez o ano de 2016 aparece como um ano de mudança de tendência, para os esquecidos lembro que em 2006 o governo começou a transição de uma agenda de reformas para uma agenda desenvolvimentista. A figura abaixo mostra o preço da gasolina comum e o preço em reais do barril de petróleo tipo Brent. O preço do barril do petróleo foi obtido no Ipeadata e convertido para reais com a taxa de câmbio também disponível no Ipeadata, a correção pela inflação foi feita pelo IPCA.

Reparem que a trajetória de queda do preço da gasolina começa antes da queda do preço do barril de petróleo. Após a crise o preço do petróleo em reais volta a subir enquanto o preço da gasolina continua a trajetória de queda, tivemos cerca de cinco anos para ajustar o preço da gasolina e não fizemos, pior, seguimos ignorando o preço do petróleo e tornando a gasolina mais barata seja para estimular a economia ou para controlar a inflação. Em 2015 a queda do preço do barril do petróleo deu um alívio, mas já era tarde e o estrago estava feito, naquele ano o ajuste começou a ser feito com uma economia encolhendo e inflação de dois dígitos.

O que estamos vendo agora é a retomada do preço do barril do petróleo com o preço da gasolina voltando para os patamares do começo da década passada quando Lula um presidente reformista e o petróleo era caro, ou seja, o preço da gasolina está saindo do mundo artificial dos preços “socialmente controlados” e voltando para o mundo real. A figura abaixo repete a figura anterior com o preço do óleo diesel no lugar do preço da gasolina, a história é mais ou menos a mesma. A volta a realidade é dura.

É certo que o nível de preços, não necessariamente a trajetória, está relacionado a excesso de impostos, notícias de jornal informam que os impostos chegam a 50% dos preços dos combustíveis. Essa é uma questão que deve ser tratada no bojo de uma reforma tributária e, mais importante, uma reforma do estado. Se a maior parte dos brasileiros deseja continuar vivendo no “país da meia entrada” (link aqui) a conta terá de ser cobrada em algum lagar e combustíveis são um forte candidato pela característica de bem essencial, a quantidade demandada não cai muito com a variação do preço, e pela facilidade de cobrança por conta da substituição tributária. Resolver o problema dos combustíveis sem resolver o resto, ou pelo menos sem apresentar uma reforma tributária, é criar problemas em outros setores e/ou no futuro.

Um último registro diz respeito a política de preços da Petrobras. Como todo monopolista a Petrobras tenta repassar os choques em seus custos para os consumidores, ao contrário de outras empresas com poder de mercado a Petrobras não parece ter um regulador impedindo tais repasses. Não falo de uma volta desastrosa política de controle de preços com objetivos de controlar a inflação, estimular a economia ou qualquer outro argumento macroeconômico, me refiro a um controle de preços com base em microeconomia como acontece nas telecomunicações. Não há razões para a Petrobras não ser tratada como uma monopolista sujeita a regulação. Naturalmente sistemas de regulação tem seus riscos e costumam ser um substituto pobre para a regulação feita por meio do mercado, mas até que tenhamos um mercado regulando o setor, se é que um dia vamos ter, me parece adequado que alguma agência reguladora, pode ser a ANP, sujeite a Petrobras a regras de preços nos moldes das que são aplicadas a outras empresas que atuam em mercados com pouca concorrência.

Read More

Parece que o aumento na taxa de juros dos EUA chegou. E agora?

Ao que parece o aumento da taxa de juros nos EUA dessa vez chegou mesmo. Não se trata de um evento inesperado, longe disso, desde muito sabemos que as taxas de juros americanas estavam muito baixas e que deveria subir. A figura abaixo mostra a taxa de juros dos títulos do Tesouro americano de um ano e de dez anos entre dois de janeiro de 1962 e dezessete de maio de 2018, foi a série mais longa que encontrei.

Nesses mais de cinquenta anos é possível perceber que as duas taxas andam juntas, mas que de tempos em tempos a taxa dos títulos de curto prazo, um ano, fica abaixo da taxa do título de longo prazo, dez anos. No século XXI é possível observar dois desses deslocamentos. O primeiro ocorreu depois da crise das “ponto-com” no começo do século quando estourou a bolha das empresas de alta tecnologia, na sequência dessa crise a taxa de juros dos títulos de curto prazo ficou abaixo da taxa dos títulos de longo prazo por um longo período. O ajuste aconteceu em meados da década passada, mas durou pouco, em 2008 mais uma crise, desta vez muito maior, levou o FED a reduzir as taxas de juros e os juros dos títulos de curto prazo descolaram dos títulos de longo prazo por um período ainda maior. Uma outra característica desse período foi a redução das duas taxas de juros. Desde o começo da década passada a taxa dos títulos de longo prazo está abaixo da média histórica, 6,2%, já a taxa dos títulos de curto prazo ficou um pequeno período acima da média no começo do século e voltou a média no período anterior a crise de 2008, no resto do tempo ficou abaixo da média.

Repare em uma trajetória de queda das taxas dos títulos de longo e curto prazo começa na virada da década de 1980 para a de 1990, a redução pode ter vindo para ficar. É razoável supor que uma sociedade mais velha tenha taxas de juros menores, afinal via de regra os jovens demandam mais empréstimos do que os mais velhos. A figura abaixo reproduz a figura anterior para o período entre janeiro de 1991 e maio de 2018. Na figura aparecem três deslocamentos entre as taxas de juros, já falei dos dois períodos deste século, o deslocamento da década de 90 pode ter mais lições para os próximos anos, foi no ajuste desse deslocamento, em meados da década de 1990, que ocorreu uma série de crises cambiais começando com o México em 1995 e que chegou no Brasil na virada de 1998 para 1999.

É difícil falar como vai ser o ajuste desta vez, se vamos ter uma crise no estilo das que pegaram os EUA e o mundo em 2000 e depois, com mais força, em 2008 ou se vamos ter uma crise cambial se espalhando por países emergentes como aconteceu na década de 1990. Por outro lado, não é tão difícil imaginar que as taxas de juros dos títulos de um ano e dez anos podem voltar a se encontrar e estão voltando para seus valores médios, se não o do período completo pelo menos o de 1991 para cá. Se isso for mesmo verdade, acredito que seja, estamos encrencados. Nossa gigantesca complacência com os desequilíbrios no setor público nos fez adiar demais o ajuste fiscal, agora talvez não tenhamos tempo, se for isso mesmo se preparem para anos ruins pela frente.

Read More

Mais uma vez nado contra a corrente: Por que acredito já ser hora de parar com a redução de juros?

A decisão do Copom e manter a taxa de juros em 6,5% ao ano causou alvoroço entre analistas econômicos. Uma entrevista de Ilan Goldfajn na semana anterior a reunião do Copom onde o presidente do BC deu a entender que haveria uma redução dos juros aumentou a confusão. Poucos devem discordar que presidentes de bancos centrais devem tomar cuidado com o que falam, um mal-entendido pode custar caro e pessoas que perdem dinheiro costumam ficar irritadas. Da minha parte, neurótico que sou com inflação, entendo que a declaração de Ilan Goldfajn visava preparar o mercado para a manutenção dos juros, a diferença entre minha percepção e a de vários colegas talvez seja que, ao contrário deles, eu estava esperando um aumento na taxa de juros. Vou além, acredito que se o BC errou ontem foi por excesso de ousadia.

A principal função de um banco central é manter a inflação controlada, isso é (ou deveria ser) mais forte no Brasil onde o BC trabalha com regime de metas de inflação. De acordo com o Boletim Focus a expectativa de inflação para este ano é de 3.45%, ou seja, está dentro do intervalo da meta. O Banco Central poderia reduzir a taxa de juros se entendesse que tal redução não colocaria em risco a meta, manter a taxa de juros se entendesse que era hora de esperar para ver ou elevar os juros se entendesse que a meta estava em risco. Dado o volume de incerteza com o movimento do dólar creio ser difícil pensar que alguma coisa não está em risco, dessa forma, segundo meu raciocínio reconhecidamente muito avesso a riscos de inflação, a escolha seria entre manter e aumentar. Por estar olhando para atividade o BC acabou por manter os juros em 6,5%, é um risco, baixo reconheço, que parece aceitável, principalmente se lembrarmos que a atual direção do BC já se mostrou extremamente habilidosa no controle da inflação.

Fiz o esclarecimento acima apenas para registro, não é meu interesse entrar no debate do erro de comunicação. Quando o presidente do BC fala ele não costuma estar pensando em professores de macroeconomia, o público alvo é o pessoal do mercado e, se boa parte desse pessoal entendeu errado, é porque algum problema de comunicação aconteceu. O verdadeiro objetivo desse post é alertar para alguns perigos de manter a queda da taxa de juros, especificamente duas questões serão colocadas: a diferença entre os juros aqui e nos EUA está ficando muito baixa e os juros reais também podem estar ficando perigosamente baixos para o Brasil.

Comecemos pelo diferencial de juros, a diferença entre a Selic e a taxa do FED. Quando alguém considera investir em título no Brasil ele deve considerar as alternativas, por simplicidade vou supor que a alternativa é investir em título nos EUA. A decisão final deve considerar a taxa de juros no Brasil, a taxa de juros nos EUA e a expectativa de desvalorização cambial. Se o sujeito tem dólares para investir no Brasil ele vai transformar os dólares em reais e comprar os títulos daqui. Após um ano ele vai ter os reais iniciais mais os juros. Por fim ele transforma os reais recebidos em dólares e compara com o ganho de investir em títulos americanos.

Para deixar a coisa mais clara vale um exemplo: o investidor pode investir US$ 10.000 no Brasil a uma taxa de 10% ou investir nos EUA a uma taxa de 5%, suponha que o câmbio é de quatro reais por dólar. Se escolher o Brasil ele vai transformar os US$ 10.000 em R$ 40.000 e no final do período terá R$ 44.000. Caso escolha os EUA ele não precisa transformar em reais e no final terá US$ 10.500. Qual foi a melhor opção? Depende do câmbio. Se o câmbio continuar quatro reais por um dólar ele transforma os R$ 44.000 em US$ 11.000 e terá sido melhor investir no Brasil. Se o câmbio tiver subido para, por exemplo cinco reais por dólar, ele vai transformar os R$ 44.000 em US$ 8.800, nesse caso o melhor seria ter investido nos EUA. É possível calcular qual o câmbio que faz com que investir no Brasil ou nos EUA tenha o mesmo resultado, para um cálculo aproximado basta pegar o valor que ele recebe em reais, R$ 44.000, e dividir pelo valor que ele recebe em dólares, US$ 10.500. O resultado é que um câmbio de aproximadamente 4,19 reais por dólar faria com que investir no Brasil fosse equivalente a investir nos EUA, de farto a esse câmbio os R$ 44.000 valeriam US$ 10.501,19. Repare que o valor do câmbio que igualou os resultados dos investimentos, 4,19 reais por dólar, equivale a uma desvalorização de aproximadamente 4,8% do real.

Grosso modo podemos dizer que a diferença entre taxas de juros de dois países, ignorando problemas de calotes ou coisas do tipo, deve ser aproximadamente a expectativa de desvalorização do câmbio. Se isso não for verdade os dólares vão migrar de um país para o outro. No nosso exemplo se a expectativa de desvalorização do câmbio for maior que 5% os dólares sairão do Brasil rumo aos EUA. A figura abaixo mostra a diferença de juros entre o Brasil e os Estados Unidos, repare que tal diferença está no menor valor de toda a série. Se a economia brasileira tivesse toda arrumadinha tal diferença não seria um problema, mas não é o caso. A dívida pública brasileira é muito alta (link aqui), a possibilidade de um ajuste fiscal minimamente razoável ficou bem mais distante com a não aprovação da reforma da previdência e, para complicar ainda mais, temos uma eleição em que não faltam candidatos prometendo rever reformas, nacionalizar ativos pertencentes a estrangeiros, iniciar um processo de elevação dos gastos, submeter a política monetária a supostas demandas da indústria e outras maluquices do tipo. Infelizmente não vejo outra conclusão possível que não a de que atual diferença entre taxa de juros no Brasil e EUA não é sustentável e, como dificilmente o FED vai reduzir as taxas de lá para agradar o Brasil, a alternativa é aumentar as taxas de cá.

O outro ponto é que os juros reais estão baixos. Esse é mais difícil de explicar, começa que medir juros reais não é tarefa trivial. Devemos usar a inflação passada ou a inflação esperada? Essa é fácil, depende do que queremos, mas não para aí. Como medir a expectativa de inflação? Para esse post vou usar como aproximação a diferença entre a Selic anualizada em um determinado mês menos a expectativa de inflação para o ano no mesmo mês. A escolha deve-se mais a facilidade de dados do que a qualquer outro motivo. A figura abaixo mostra a taxa de juros nominais (Selic) e reais (Selic menos expetativa de inflação) para o mesmo período da figura anterior. A taxa nominal está no valor mais baixo da série, a real já esteva mais baixa no passado, mas não é um período de boa lembrança.

Taxas de juros baixas podem parecer uma daquelas coisa que só fazem bem, mas não é o caso. A poupança no Brasil é muito baixa e incapaz de financiar mesmo a nossa baixa taxa de investimento, por mais que existam outros fatores relevantes para determinar a poupança reduzir a taxa de juros não vai ajudar em nada. Nos últimos anos muitos brasileiros investiram em fundos de pensão, alguns candidatos inclusive estão propondo que o atual regime de repartição seja substituído por um regime de capitalização, com juros baixos os fundos existentes e os que serão criados com uma eventual mudança para um regime de capitalização teriam de se expor a riscos elevados como forma de conseguir rentabilidade necessária para pagar os benefícios. Via de regra juros baixos induzem a tomada de riscos por parte de investidores. Um risco associado ao anterior é a formação de bolhas em alguns ativos, dentre os quais imóveis. Se nada disso impressiona o leitor peço que considere o argumento mais relevante. A taxa de juros reais baixa induz investimentos em projetos que não são rentáveis com taxas de juros mais altas, o que é visto por alguns como uma benção no médio e longo prazo pode se tornar uma maldição. Quando da elevação da taxa de juros esses projetos tornam-se inviáveis gerando frustração e perdas de capital aos investidores e desemprego aos trabalhadores. Esses investimentos não sustentáveis induzidos por taxas de juros artificiais, subsídios ou outros tipos de incentivos não sustentáveis são talvez os mais importantes ingredientes para construção de uma crise, deveríamos saber bem disso.

Read More

Valorização da Petrobras: preço do petróleo e mudanças na gestão.

Esta semana foi registrado que a Petrobras ultrapassou a AMBEV e voltou a ser a empresa mais valiosa na Bolsa de Valores de São Paulo. Reportagem do UOL (link aqui) mostra que o valor da Petrobras chegou a R$ 358,9 bilhões, deixando para trás a AMBEV (R$ 342,6 bilhões) e se afastando ainda mais do Itaú Unibanco (R$ 295,6 bilhões), Vale (R$ 267,6 bilhões) e Bradesco (R$ 217 bilhões). Muita gente creditou a valorização da Petrobras a gestão de Pedro Parente, alguns foram além e viram a notícia como sinal que a Petrobras está recuperada.

A análise que segue reforça a tese que a gestão de Pedro Parente foi fundamental para o processo de recuperação da Petrobras, por justiça creio que devo registrar que, a despeito de outras questões, as mudanças começaram ainda na gestão de Ademir Bendine, porém, ao contrário de Parente, Bendine sofreu com restrições impostas pela agenda política/ideológica do governo Dilma. Basta uma olhada nos jornais da época para ver os esforços de Bendine para fazer o ajuste na Petrobras com a inevitável venda de ativos (link aqui). Ocorre que além da mudança na gestão iniciada com Bendine e aprofundada por Parente outros fatores afetam o desempenho da Petrobras e podem explicar a alta no preço das ações e o consequente aumento de valor da empresa. O objetivo desse post é jogar luz na separação entre os efeitos causados por fenômenos comum ao setor e efeitos específicos da Petrobras.

Comecemos do começo. A figura abaixo mostra a evolução das da Petrobras (PETR4.SA) e da AMBEV (ABEV3.SA) na Bolsa de São Paulo. É fácil ver a recuperação que ocorre a partir de 2015, ano que Bendine assumiu a presidência e parou a política insana das gestões anteriores, da mesma forma é visível a sequência de altas que levou o valor da Petrobras a ultrapassar o da AMBEV (lembre que o valor é o preço multiplicado pelo número de ações). Repare que a partir de 2016 tanto a AMBEV quanto a Petrobras apresentam uma série de alta nos preços, isso é verdade para várias empresas, porém a Petrobras subiu mais que a AMBEV, o que sugere que além do efeito da subida generalizada no valor das empresas brasileiras a partir de 2016 existe algo específico que a afeta a Petrobras ou a AMBEV que justifique a diferença na performance das duas. Alguém pode alegar que foi a gestão, mas meu primeiro candidato é o preço do petróleo.

O barril de petróleo que começou 2016 valendo menos que US$ 30 já está próximo a US$ 80 (link aqui), me parece claro que tal valorização tenha efeitos no preço das ações da Petrobras. Como separar o que foi gestão do que foi aumento do preço do petróleo? Para fazer tal comparação precisaríamos de ter os preços das ações de outras petroleiras na Bolsa de São Paulo, não é o caso. Dessa forma fui buscar o preço das ações da Petrobras na Bolsa de Nova Iorque (PBR) e comparei com o de outras petroleiras, especificamente: BP (BP), Royal Dutch Shell (RDS-A), Exxon Mobil (XOM), PetroChina (PTR) e Chevron (CVX). A figura abaixo mostra as ações dessas empresas.

Até 2010 a Petrobras andava bem perto da Shell e da BP, a partir daí a Petrobras e a BP, essa última por conta do grande vazamento que ocorreu no Golfo do México em 2010, ficaram para trás. Em 2011 a Petrobras descola da BP e começa uma trajetória de queda que dificilmente pode ser explicada por fatores que atingiram o mercado de petróleo como um todo, alguém mais cínico do que eu diria que a combinação de gestão ruim e corrupção que atingiu a Petrobras fez mais estrago que o desastre da Deepwater Horizon (link aqui). Para ver melhor esses fenômenos a figura abaixo repete a figura anterior considerando apenas a Petrobras, a BP e a Shell.

Se é fácil perceber visualmente o descolamento da Petrobras das demais petroleiras o mesmo não pode ser dito da recuperação. Como ser visto os preços das ações de várias empresas subiram desde 2015, isso sugere que parte do aumento do preço da Petrobras foi por conta de fatores que afetam o setor como um todo, o principal candidato é o preço do petróleo. Para ir além disso é preciso fazer contas, a diferença entre os preços torna quase impossível determinar visualmente qual preço teve uma variação maior que os outros.

Pedro Parente foi indicado para presidente da Petrobras em 19 de maio de 2016, no dia 20 de maio daquele ano a ação da Petrobras na Bolsa de Nova Iorque custava US$ 6,45. Naquele mesmo dia a ação da BP custava US$ 28,05, da Shell custava US$ 43,18, da Exxon Mobil custava US$ 83,26, da PetroChina custava R$ 64,81 e da Chevron custava US$ 93,11. No dia 11 de maio de 2018, última dia de dados disponíveis, os preços eram US$ 16,90 para Petrobras, US$ 45,83 para BP, US$ 71,99 para Shell, US$ 81,28 para Exxon Mobil, US$ 76,95 para PetroChina e US$ 129,84 para Chevron. Se calcularmos a variação de cada preços vamos ver que a Petrobras valorizou 151%, a BP valorizou 63,4%, a Shell valorizou 66,7%, a Exxon Mobil desvalorizou 2,4%, a PetroChina valorizou 18,7% e a Chevron valorizou 39,5%.

A valorização da Petrobras ter sido muito superior a valorização de outras empresas sugere que fatores específicos à Petrobras tiveram um papel relevante no desempenho da empresa. É difícil não imaginar que tais fatores estão relacionados a mudança de governo no Brasil e a mudança na gestão da Petrobras. Por outro lado, mesmo com toda a valorização, as ações da Petrobras ainda estão longe do nível da BP e da Shell, empresas que estavam bem próximas da Petrobras até 2010. Isso sugere que a recuperação da Petrobras ainda tem um longo caminho pela frente. Se pensarmos a Shell como uma Petrobras que não sofreu desastres o impacto da má gestão na Petrobras combinada com intervenções do governo e corrupção custou US$ 55,8 (a diferença entre o preço da ação da Shell e da Petrobras) por ação negociada na Bolsa de Nova Iorque. Se formos além e considerarmos a Shell como empresa que não sofreu desastre, a BP como a empresa que sofreu desastre ambiental e a Petrobras como a empresa que sofreu o desastre combinado de má-gestão, intervenções do governo e corrupção vamos ver que o custo do desastre ambiental foi menor que o custo do desastre sofrido pela Petrobras, mais precisamente: o desastre da Petrobras custou US$ 29.6 por ação a mais que o desastre da BP.

Read More

O que está acontecendo na Argentina?

Esta semana a Argentina chamou atenção por conta das variações bruscas na taxa de câmbio, de fato, no dia dois de maio era possível comprar um dólar com cerca de 20,5 pesos argentinos, no dia seguinte a taxa de câmbio bateu em um pico de 22,5, ou seja, de um dia para outro o peso argentino perdeu quase 10% de seu valor em dólares. O Banco Central da Argentina elevou a taxa de juros básica para 40% ao ano e o dólar fechou a semana abaixo de 22 pesos. O que está acontecendo na Argentina?

Para contar a história é preciso voltar um pouco no tempo. Mauricio Macri tomou posse como presidente da Argentina em novembro de 2015 prometendo uma guinada em relação as políticas populistas de inclinação bolivariana implementadas por Cristina Kirchner. O “kirchnerismo” governou a Argentina entre 2003 e 2015, o sucesso dos primeiros anos se transformaram em desastre em um padrão não muito diferente de outros países da América Latina. Em 2014 o PIB da Argentina encolheu 2,5% e a inflação estava acima de 20% ao ano, para fins de comparação no Brasil o PIB cresceu 0,5% em 2014 e a inflação daquele ano foi de 6,4%. O fracasso do populismo de Cristina Kirchner possibilitou a vitória do discurso liberal apresentado por Macri na terra de Perón.

Em 2015 o PIB da Argentina cresceu 2,7%, crescimento é sempre bom para quem está no governo, mas o resultado de 2015 não pode ser creditado a Macri que tomou posse em dezembro daquele ano. O primeiro ano de Macri foi 2016, ano em que foram feitos ajustes em preços que estavam defasados em decorrência de subsídios e outras políticas de Kirchner (link aqui), qualquer semelhança com a política de preços da Petrobras no governo Dilma não é mera coincidência. Como não podia deixar de ser, naquele ano o PIB argentino voltou a encolher, queda de 1,8%, e a inflação disparou para cerca de 40% (link aqui). Em 2017 a Argentina voltou a crescer, 2,8%, e a inflação caiu para 24,8%, um valor bem menor que o do ano anterior, mas absurdamente alto mesmo se comparado a ridícula meta de 17% anunciada pelo governo.

Não vou questionar se Macri é ou não é liberal, mantenho meu princípio que liberal é quem se diz liberal, porém questiono as políticas de Macri. Alguém mais ácido do que eu pode dizer que a primeira medida de um liberal que chega à presidência deveria ser renunciar do cargo, é uma tese difícil de desmontar, mas não ficarei com ela. Desta forma, minha sugestão para algum liberal que chegue a presidência é que tente reduzir ao máximo possível os danos causados pelo governo às empresas e famílias. Na prática minha recomendação implica em manter a estabilidade da moeda, ou seja, perseguir inflação baixa, buscar o equilíbrio fiscal para evitar futuros aumentos de impostos e reduzir subsídios, regulamentações e outras barreiras ao comércio. Ao aceitar conviver com taxas de inflação acima de 20% e, absurdo dos absurdos, propor uma meta de inflação de 17% o governo Macri abriu mão de perseguir a estabilidade da moeda transformando a economia da Argentina em um mar de incertezas. Não tinha como dar certo.

A figura abaixo mostra a taxa de juros básica da Argentina entre fevereiro de 2015 e maio de 2018. Quando Macri toma pose a taxa estava em 20,5% ao ano, durante 2015 houve uma redução significativa provavelmente causada pelo interesse de Cristina Kirchner em vencer as eleições. Em dez de dezembro Macri toma posse e corretamente o Banco Central eleva a taxa de juros para 38% no dia dezessete de dezembro de 2015, uma semana após a posse de Macri. Na semana seguinte o Banco Central começa a reduzir a taxa que fecha o ano em 33%. Em 2016 a queda da taxa de juros continua até chegar em um mínimo de 24,75% em novembro de 2016, se o leitor lembrar que a inflação de 2016 foi de 40% é possível começar a perceber o tamanho da irresponsabilidade do Banco Central argentino. Manter taxas reais negativas em um país com inflação rodando 40% deveria ser crime, alguém pode dizer que tal redução dos juros permitiu o crescimento em 2017, pode ser, mas, se foi, esse crescimento não veio sem custos. Como até a irresponsabilidade de um Banco Central tem limites a taxa de juros começou a subir no final de 2017 e começou maio de 2018 na casa de 30%, era tarde, em maio o peso argentino começou a derreter. Como resposta o Banco Central da Argentina elevou os juros para 33% no dia três de maio e para 40% no dia quatro de maio.

Ainda não sabemos se a elevação dos juros vai ser suficiente para evitar que o peso derreta, mas posso afirmar que veio tarde e pelos motivos errados. Os juros deveriam ter subido ainda mais em 2015 e só deveriam ter caído quando a inflação tivesse controlada, a receita usada pelo Banco Central do Brasil sob comando de Ilan Goldfajn é antipática e pode ter alto custo eleitoral, mas funciona. A política fiscal não foi diferente da política monetária, se uma abaixou os juros de forma irresponsável a outra viu crescer o déficit primário que pulou de 3,5% do PIB em 2014 para 4,4% do PIB em 2015, depois foi para 4,7% em 2016 e recuou para 4,5% em 2017. A figura abaixo mostra o resultado primário na Argentina e Brasil.

A combinação de juros reais negativos e déficits primários altos colaborou para que os argentinos não ajustassem seus gastos à capacidade de produção do país, a Argentina de Macri seguiu gastando mais do que podia. Uma maneira de ver esse fenômeno é observar o comportamento do saldo em transações correntes, quando esse saldo é negativo significa que os moradores do país estão pegando dinheiro emprestado no exterior para financiar seus gastos. Se isso é bom ou ruim depende do que está sendo feito com o dinheiro emprestado. A figura abaixo mostra o saldo em transações correntes na Argentina e no Brasil. Na figura fica claro como os argentinos estavam se financiando com o resto do mundo. Não deixa de ser interessante reparar o contraste entre Brasil e Argentina, enquanto por aqui estamos tentando viver dentro de nossas posses por lá os recursos trazidos do exterior para financiar os gastos locais aumentavam como proporção do PIB.

Aqui pode aparecer uma polêmica, economistas desenvolvimentistas costumam ver déficits em transações correntes como um problema e recomendam desvalorizações cambiais como solução (na realidade alguns desenvolvimentistas recomendam desvalorização cambial como solução para qualquer problema, mas isso é outra conversa). Da minha parte não considero que déficits em transação corrente são um problema per si e nem vejo desvalorizações cambiais como o caminho para reverter tais déficits. Assim como um indivíduo que pega dinheiro emprestado não está necessariamente com problemas financeiros um país que se financia com déficits em transações correntes não esta necessariamente com problemas em sua economia. Em um caso e no outro tudo depende do que será feito com o empréstimo e da capacidade de pagamento de quem pegou o dinheiro emprestado. Financiar a compra de um imóvel pode ser uma excelente decisão, da mesma forma pegar um empréstimo para pagar as férias dos sonhos pode ser uma decisão correta se quem pegou o empréstimo tiver uma renda futura que permita o pagamento da dívida.

Nesse espírito é útil dar uma olhada na taxa de investimento da Argentina. De 2014 para 2016 o déficit em transações correntes subiu de 1,6% para 2,7% do PIB enquanto a taxa de investimento caiu de 17,3% para 17%, em 2017 a taxa de investimento subiu para 19,1%, e o déficit em transações correntes foi para 4,9% do PIB. Com a possível exceção de 2017 os números sugeres que os argentinos não estavam pegando empréstimo com o resto do mundo para financiar o aumento da capacidade produtiva do país, desta forma, salvo uma ajuda externa como a que veio com o boom das commodities no começo deste século, os argentinos teriam problemas em pagar as contas com o resto do mundo. Um presidente liberal pode até ter alguma vantagem por contar com a simpatia dos investidores, tenho dúvidas se isso é verdade, mas não faz milagres. Sem um ajuste forte que torne os gastos dos argentinos compatíveis com a capacidade de produção deles o país que já foi o exemplo para América Latina estará condenado a crises como a da semana passada.

A tentativa de tirar lições da Argentina para o Brasil é grande, já fiz isso em outro post (link aqui) e segurei o quanto pude para não fazer isso aqui. A tentação foi maior que minha resistência e termino o post alertando para os perigos do Brasil buscar uma saída rápida para a crise. O presidente Temer tem muitos defeitos, tratei do assunto aqui, mas ter resistido, pelo menos até agora, a abusar de política fiscal, política monetária, subsídios e outras artimanhas para pegar um atalho que tirasse o país da crise é um mérito que não posso negar. Se hoje temos esperança que a crise da Argentina não chegue por aqui é porque estamos, mesmo que com passos de formiga e sem vontade, tentando fazer o ajuste ou pelo menos não estamos crescendo por meio de “mágicas” econômicas.

Read More

Uma nota a respeito da crise orçamentária da UnB

Estou tentando evitar a posição de ficar dando pitacos sobre possíveis soluções para a crise orçamentária por que passa a UnB sem participar nem ser interlocutor da administração. Muitas das soluções que parecem viáveis quando estamos de fora se revelam impossíveis quando alguém tenta aplicá-las. Não vou manter o mesmo silêncio em relação a alguns diagnósticos da crise que são apresentados por setores da comunidade da UnB, o motivo é que diagnósticos errados costumam levar a soluções erradas. No caso específico a insistência um culpar o teto de gastos pelas dificuldades da UnB acaba por induzir algumas pessoas a acreditar que o caminho para resolver nosso problema é tentar eliminar o teto de gastos. Eu acredito que mesmos em o teto de gastos estaríamos enfrentando as dificuldades pelas quais estamos passando.

Para justificar minha leitura vou usar os dados que estão no gráfico elaborado pela reitoria da UnB e que está circulando na imprensa e nas redes sociais (link aqui). O gráfico tem alguns problemas, um deles é que mostra os valores do orçamento e esses nem sempre são iguais aos valores que de fato foram ou serão gastos, outro é que os valores estão em reais correntes quando o mais adequado para comparações de valores relativos a anos diferentes é usar valores corrigidos pela inflação. O primeiro problema eu vou ignorar, não quero entrar no labirinto de definições que existem no orçamento público e desviar o foco da discussão para questões técnicas. O segundo problema eu vou corrigir, antes, porém, vale comentar a figura abaixo que apresenta os dados tais como foram divulgados.

Na figura é possível ver que o orçamento total da UnB aumenta ano a ano a um ritmo menor que o gasto com pessoal, encargos e benefícios. Esse é um ponto importante porque, creio eu, está no centro do nosso problema orçamentário. Também é possível ver a queda do orçamento para outras despesas correntes que aconteceu com mais força em 2017, de fato, em 2018 o orçamento para esse item de despesa aumentou. Por fim aparece a queda do investimento, tal queda é natural em períodos de crise orçamentária, a queda também pode ser explicada pelo fim do grande ciclo de investimento que se seguiu a expansão da universidade durante o Reuni. Olhando esses números alguém pode acreditar que o teto orçamentário, aprovado no final de 2016, é o culpado pelo drama da UnB. Quanto a isso, uma olhada nos dados corrigidos pela inflação mostra outra realidade. A figura abaixo mostra os dados da figura anterior corrigidos pelo IPCA, para 2018 usei a previsão do Boletim Focus.

Os dados corrigidos mostram que a queda no orçamento total da UnB começou em 2015, como estamos falando de orçamento a queda de 2015 foi determinada ainda em 2014. De 2014 para 2015 o orçamento total diminuiu em 5,2%, de 2015 para 2016 a queda foi 5,8%. Curiosamente no orçamento de 2017, elaborado em 2016 com a previsão de aprovação do teto de gastos, a queda foi de 2%, menos da metade das quedas ocorridas nos anos anteriores. No orçamento para 2018, elaborado com o teto em vigência, ocorreu o primeiro aumento no orçamento total desde 2015, a elevação, pequena, foi de 0,3%. Como pode ser visto os cortes de orçamento na UnB foram mais severos antes da aprovação do teto do que depois do teto entrar em vigor.

Como então explicar o problema? A maior parte do orçamento da UnB vai para o pagamento de pessoal, encargos e benefícios, conta que, entre outros, inclui o pagamento de servidores ativos e inativos. Essa conta teve um aumento real de 14% quando comparamos 2017 com 2016, em valores de 2018 o gasto com pessoal, encargos e benefícios aumentou R$ 177,9 milhões. A queda de R$ 187,5 milhões, também em reais de 2018, observada nas outras despesas de custeio mal compensou o aumento da conta de pessoal, encargos e benefícios.

O significativo aumento dos gastos com pessoal, encargos e benefícios não pode ser debitado na conta da gestão da UnB, pelo menos não a curto prazo. Tais aumentos decorrem de aumentos de salários concedidos pelo governo, contratações de pessoal, progressão funcional e outros fatores regulados por lei. Um dos fatores específicos da UnB que podem explicar esse salto foi a substituição de servidores contratados por meio de projetos e/ou pagos com recursos próprios da UnB por servidores concursados, essa mudança foi uma exigência do Ministério Público do Trabalho. Naturalmente poderíamos questionar as decisões que levaram a expansão do quadro da UnB, tais decisões foram tomadas em 2008, uma época em que muitos acreditavam que viveríamos eternamente na fartura. Voltar a esse ponto é bom para evitar repetir erros no futuro, mas não ajuda a resolver o problema presente.

Com os gastos com pessoal, encargos e benefícios tomando uma parcela cada vez maior do orçamento o ajuste acaba sendo nas outras despesas correntes e no investimento. Isso não é culpa da lei do teto, de fato, como vimos, a redução no orçamento total foi mais forte no período anterior a aprovação da lei do teto. A situação de quem estiver na gestão da UnB não é fácil, outras despesas correntes são necessárias para financiar o dia a dia da universidade, nesse grupo estão incluídos os serviços terceirizados como vigilantes, porteiros e pessoal de limpeza. Em termos reais a atual administração conta com menos da metade do que estava disponível para esse tipo de gasto em 2015. A cada rodada de cortes fica mais difícil realizar novos cortes, a cada aumento de gastos com pessoal, encargos e benefícios serão necessários mais cortes em despesas correntes. A figura abaixo mostra o gasto orçado com pessoal, encargos e benefícios como proporção do orçamento total, repare o salto de 62% para 84% ocorrido entre 2013 e 2018.

O lado bom é que as despesas com pessoal, encargos e benefícios parecem que caminham para estabilidade, o lado ruim é que está estabilizando em um nível muito alto. A dura realidade é que nas condições de hoje contratar um professor significa reduzir um valor equivalente ao salário desse professor em outras despesas correntes, no limite podemos dizer que contratar um professor significa demitir alguns porteiros.

No caso específico da UnB o drama poderia ser amenizado pela regulamentação do uso de recursos próprios, a conhecida fonte 250 (link aqui). Por conversas que já tive com pessoal de ministérios e no Congresso acredito que tal regulamentação seja possível, mas as universidades federais precisam ser proativas e liderar esse esforço. A médio prazo a UnB talvez tenha de repensar a política de pessoal, especialmente as contratações. A aprovação de uma reforma da previdência que reduzisse os gastos com inativos e a adiasse a necessidade de contratar novos professores e técnicos administrativos também ajudaria, mas isso não depende da UnB.

A curto prazo sobram medidas emergenciais como revisar contratos com empresas prestadoras de serviços (possibilidade prevista nos contratos), adiar investimentos, renegociar contratos de telefonia e internet, implementar planos de redução de consumo de energia e coisas do tipo. Uma medida interessante é repassar custos para as unidades, a proposta relativa aos estagiários foi nessa direção, a medida não tem impacto direto no orçamento total, só muda quem faz a despesa, mas pode levar as unidades a ter mais rigor em suas demandas. Nesse sentido seria interessante que cada unidade tivesse informações quanto a seu custo total e como esse é distribuído, com essa informação os diretores teriam mais condições de avaliar onde podem ser feitos cortes com o mínimo prejuízo para as atividades acadêmicas da unidade.

Enfim, falei mais do que queria, o ponto que quis mostrar é que a UnB, e várias outras universidades federais, estão em uma encruzilhada. Um caminho é sair acusando o governo de plantão e exigindo o fim de medidas como o teto de gastos que, insisto, não levou a uma queda no orçamento da UnB, pelo contrário, ou exigindo o fim do ajuste fiscal, que veio mais de necessidade do que da vontade do inquilino (inquilina?) do Planalto. Outro caminho é olhar item a item a procurar medidas para conter o aumento dos gastos com pessoal, encargos e benefícios enquanto mantém os esforços para reduzir outras despesas correntes e conseguir a regulamentação do uso dos recursos próprios. O primeiro caminho é mais romântico, é o caminho que cria heróis carreiras políticas e coisas do tipo. O segundo caminho é chato, não tem brilho nem heróis e não ajuda a eleger ninguém, mas, creio eu, é o caminho que pode livrar a UnB de repetir a cada ano e com mais intensidade o drama que estamos vivendo. O diagnóstico que o teto de gastos é o culpado por nossos problemas pode sugerir o primeiro caminho, o diagnóstico que tentei fazer nesse post implora pelo segundo caminho.

Read More

Aumentos do Salário Mínimo nos Governos FHC, Lula e Dilma

Uma tese que vez por outra aparece nas redes sociais é que o aumento do salário mínimo nos governos Lula e Dilma viraram a classe média contra o PT, mais precisamente a tese aponta o aumento do salário mínimo em relação a renda média como responsável pela rejeição ao PT. Existem variações da tese, mas no cerne da tese está a ideia que ao elevar o salário mínimo e deixar os trabalhadores que recebem um salário mínimo mais perto da classe média os governos petistas abriram a caixa de pandora que levou a atual divisão de nossa sociedade.

É importante dizer que vejo tanta implicância da classe média com Lula, de certa forma vejo o contrário, Aécio Neves, que em 2014 recebeu mais de 50 milhões de votos em parte por encarnar o antipetismo, hoje tem bem menos apoio na classe média do que Lula. A reação a Lula é mais barulhenta que a reação a Aécio não por conta de um suposto volume de ódio, mas porque o barulho de quem é contra costuma ser proporcional ao barulho de quem é favorável, pelo menos é assim que eu vejo as coisas. Também não vejo a divisão da sociedade como um problema, por anos reclamou-se que o Brasileiro estava mais preocupado com a seleção do que com a política, quando os brasileiros passam a “escalar” os ministros do STF com mais facilidade do que escalam a seleção todo mundo reclama. Vou além, se essa divisão for a responsável pelas mazelas pelas quais passam políticos como Lula e Aécio então é o caso de saudar tal divisão. Se parte da sociedade não der sossego a uma parte dos políticos e outra parte da sociedade fizer o mesmo com a outra parte dos políticos creio que a sociedade como um todo ficará melhor e mais segura. Poucas coisas são mais perigosas que políticos com paz e sossego para tocar as próprias agendas.

Seja lá qual for a explicação para a rejeição de parte da classe média a Lula e ao PT essa explicação tem que ser capaz de responder os desafios colocados pelos fatos. Ocorre que os fatos nem sempre são simples de encontrar, alguém pode dizer que quando FHC começou a governar o salário mínimo era R$ 70,00 (valor do salário mínimo em janeiro de 1995) e que quando ele saiu do governo o salário mínimo era de R$ 200,00 (valor em dezembro de 2012), assim concluindo que o salário mínimo aumentou 186% nos governos FHC. Outra forma de fazer a conta é dizer que em 1995 o salário mínimo era de R$ 100,00 (valor que entrou em vigor maio de 1995) e que em 2002 era de R$ 200,00, desta forma o aumento seria de 100%. A diferença entre um aumento de 186% e um aumento de 100% é significativa, principalmente quando estamos falando de memes em redes sociais. Repare que ainda nem tratei a questão da correção pela inflação e já mostrei duas formas defensáveis de calcular a variação do salário mínimo nos governos FHC com resultado bem diferentes. Truques semelhantes podem ser feitos para os governos Lula, o ponto de partida deve ser os R$ 200,00 que valiam em janeiro de 2002, quando da posse de Lula, ou os R$ 240,00 de abril de 2003? O salário mínimo deve ser corrigido por qual índice de inflação?

Se fosse uma monografia ou outro trabalho acadêmico eu diria para calcular por vários métodos e comparar os resultados, como estou escrevendo para um blog, meu blog, usarei apenas o método que me parece mais “justo”. Considerei o salário mês e mês conforme disponível no Portal Brasil (link aqui), deflacionei os valores mensais pelo INPC, um índice com base em uma cesta de consumo de famílias de renda mais baixa (link aqui). Depois dos dados deflacionados fiz a média do salário mínimo de cada ano. O resultado está na figura abaixo.

No primeiro mandato de FHC o salário mínimo real, calculado conforme descrito acima, aumentou 9,6%, no segundo mandato de FHC o aumento foi de 16,2%. No primeiro governo Lula o aumento foi de 25%, no segundo governo Lula o aumento foi de 16,5%. No primeiro governo Dilma o aumento foi de 11,9%, deixei de fora o segundo governo Dilma para não contaminar a discussão com questões relativas as crises econômica e política. O que os dados dizem é que de fato o aumento do salário mínimo foi maior nos governos de Lula do que nos governos de FHC, porém o salário mínimo aumentou menos no governo de Dilma do que nos governos FHC. Analisar o apoio da classe média com base no aumento do salário mínimo levaria o analista a concluir que Dilma fez o governo preferido pela classe média, salvo se o analista apontasse outros fatores para justificar que a regra que se aplica a Lula e FHC não se a plica a Dilma e FHC.

Uma informação que não está tão visível, mas aparece nos números acima é que no segundo governo Lula houve uma reversão na velocidade de crescimento do salário mínimo, a taxa que foi de 9,6% para 16,2% e depois para 25% caiu para 16,5% no segundo governo Lula e para 11,9% no governo Dilma. Seria reflexo da guinada desenvolvimentista no segundo governo Lula? Pode ser, mas não há como afirmar, manter o salário mínimo crescendo é tarefa difícil, manter o salário mínimo crescendo a taxas crescentes é praticamente impossível. Mais razoável é entender o movimento como parte de um ajuste de longo prazo, nesse caso a menor elevação do salário mínimo nos governos FHC estaria menos relacionada a objetivos distributivos das políticas de cada governo e mais relacionada ao fato que FHC governou antes de Lula.

A tese, porém, não relaciona de forma direta o aumento do salário mínimo com a rejeição ao PT, a ideia é mais sutil, a rejeição seria resultado de uma aproximação entre o salário mínimo e a renda da classe média. A redução da desigualdade seria o verdadeiro incomodo da classe média. Para checar essa diferença calculei a razão entre a renda anual de quem ganha um salário mínimo, treze vezes o valor do salário mínimo, e o PIB per capita. Não é a maneira mais certa, mas se considerarmos que classe média é quem ganha a média de renda então não estaremos tão mal, aqui vale dizer que tenho ressalvas a essa maneira de definir classe média, escrevi sobre o assunto em outro post do blog (link aqui). A figura abaixo mostra a evolução do salário mínimo como proporção do PIB per capita.

No primeiro governo FHC o salário mínimo como proporção do PIB per capita aumentou 3,9%, no segundo governo FHC o aumento foi de 11,4%. No primeiro governo Lula o aumento foi de 8,5%, menor que no segundo governo FHC, e no segundo governo Lula essa razão caiu 1,1%. No governo Dilma a razão subiu 3,5%. A valer esses números temos que a maior aproximação entre a renda de quem ganha um salário mínimo e renda média da economia ocorreu no segundo governo FHC, mais ainda, a única vez em que o salário mínimo se distanciou da renda média foi no segundo governo Lula.

Sei que parte do que vemos nas redes sociais derivam de trabalhos acadêmicos feitos por pesquisadores de prestígio, não fiz o post pensando nesses trabalhos, dos quais não posso falar porque não os li. De toda forma, seja um trabalho acadêmico ou uma provocação na internet, qualquer tese que tente explicar a rejeição de Lula deve levar em conta os fatos. Em relação ao salário mínimo o fato que me parece relevante é que aparentemente não houve uma quebra na trajetória do salário mínimo com a chegada do PT ao poder. O aumento maior no governo Lula não foi observado no governo Dilma, o fato que a velocidade do aumento cresce nos governos FHC e no primeiro governo Lula e depois começa a cair sugere que houve um processo de ajuste, talvez por conta de defasagens acumuladas nos anos de inflação. Independente da trajetória do salário mínimo creio que os mais de 80% de aprovação que Lula obteve no final de seus governos sugerem fortemente que qualquer explicação para a rejeição a Lula, que, insisto, não é tão grande quanto querem fazer parecer, deve ser explicada por fatos ocorrido depois que Lula saiu do Planalto. Meus candidatos mais fortes são a crise, a negativa de Dilma em reconhecer a crise na campanha de 2014 e os achados da operação Lava Jato, mas isso é conversa para outro post.

Read More